風(fēng)險(xiǎn)投資和證券投資的區(qū)別大全11篇

緒論：寫作既是個(gè)人情感的抒發(fā)，也是對(duì)學(xué)術(shù)真理的探索，歡迎閱讀由發(fā)表云整理的11篇風(fēng)險(xiǎn)投資和證券投資的區(qū)別范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發(fā)。

篇（1）

私募股權(quán)投資――風(fēng)險(xiǎn)收益雙高的游戲

私募基金是通過非公開方式面向少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者募集資金而設(shè)立的基金。由于私募基金的申購(gòu)和贖回都是通過基金管理人與投資者私下協(xié)商來進(jìn)行的，因此它又被稱為向特定對(duì)象募集的基金。私募基金按照募集資金的用途可以分為私募股權(quán)投資和私募證券投資。其中私募證券投資基金是以投資二級(jí)市場(chǎng)股票或基金為主要投資對(duì)象，而私募股權(quán)投資基金則是以投資未上市公司股權(quán)為主要投資對(duì)象。

目前私募股權(quán)投資可以分為天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資和PE三類。投資起點(diǎn)比較高，經(jīng)常為幾百萬(wàn)、上千萬(wàn)，但由于其高收益的特性，在財(cái)富爆炸的時(shí)代，受到漸多的投資者關(guān)注。

類型 投資標(biāo)的 適合階段 風(fēng)險(xiǎn)與收益

天使投資 股權(quán) 創(chuàng)業(yè)公司 最大

風(fēng)險(xiǎn)投資 股權(quán) 處于擴(kuò)張階段的公司 中等

PE 股權(quán) 即將上市公司 較小

私募證券投資基金――2008年炙手可熱

一般來說對(duì)于資金量較大的投資者適合選擇私募股權(quán)來進(jìn)行投資，當(dāng)然這樣的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)較大但收益也頗豐。對(duì)于一般的中產(chǎn)階級(jí)來說，私募證券投資基金起點(diǎn)經(jīng)常在100萬(wàn)，相對(duì)私募股權(quán)起點(diǎn)較低，更適合投資。相對(duì)而言私募證券投資基金也是主要投資于股票等權(quán)益類產(chǎn)品，因?yàn)闆]有最低持倉(cāng)比例的限制，因此比公募基金更具有靈活性，在震蕩和下跌的行情下該類產(chǎn)品可根據(jù)市場(chǎng)行情及時(shí)調(diào)整倉(cāng)位和投資比例，以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，為投資者帶來收益，因而在今年以來的震蕩下跌行情中，備受關(guān)注。

私募證券投資基金根據(jù)投資標(biāo)的不同，一般分為投資于固定收益類產(chǎn)品（例如修建高速公路、飛機(jī)場(chǎng)、房地產(chǎn)等項(xiàng)目）、結(jié)構(gòu)類掛鉤產(chǎn)品（例如部分掛鉤債券，部分掛鉤黃金等）以及投資股票二級(jí)市場(chǎng)類產(chǎn)品，另外在市場(chǎng)震蕩較大的時(shí)候，還可以通過套利方式獲取收益。

私募證券投資基金在一般人眼中比較神秘，但相信大家一定對(duì)其中一部分走到陽(yáng)光下的陽(yáng)光私募耳熟能詳。陽(yáng)光私募是指通過信托機(jī)構(gòu)向特定投資人發(fā)行證券投資集合資金，這種通過信托機(jī)構(gòu)發(fā)行組織運(yùn)作的基金就稱為陽(yáng)光私募基金。陽(yáng)光私募的全面研究、篩選推薦正是展恒理財(cái)為您提供的服務(wù)之一。

基金公司專戶理財(cái)――雨后春筍

基金公司的專戶理財(cái)業(yè)務(wù)是基金公司面向高端客戶推出的一款頗具特色的服務(wù)，其產(chǎn)品設(shè)計(jì)較為靈活，也更細(xì)化，會(huì)根據(jù)不同客戶的偏好設(shè)計(jì)出相應(yīng)的不同收益風(fēng)險(xiǎn)的投資組合，可以說在某種程度上有“量身定做”的感覺，一般基金公司已經(jīng)得到廣大投資者的青睞，所以相對(duì)而言其投資理念和策略更容易讓投資者認(rèn)可和接受。

篇（2）

投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的目的在于：作為證券投資者選擇投資公司或投資基金的依據(jù)；作為證券投資者選擇投資管理人的依據(jù)；作為證券投資者增加或減持某一投資基金股份的依據(jù)。一般來說，投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估主要包括兩個(gè)方面：一是證券資產(chǎn)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估，二是投資組合管理人員能力的評(píng)估，本文主要闡述證券資產(chǎn)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估。

一、引言

投資組合是投資者同時(shí)投資于多種證券，例如股票、債券以及其他形式的證券。那么，如何才能更好地評(píng)估證券投資組合的管理業(yè)績(jī)，這對(duì)于每一個(gè)證券投資者來說都有著非比尋常的意義。評(píng)估證券投資組合的運(yùn)行狀況是投資管理者經(jīng)常要面臨的問題，傳統(tǒng)的評(píng)估投資組合管理業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)較單一，僅僅比較不同投資組合之間收益水平的高低。然而，一方面，收益水平的高低不僅與管理者所掌握的技能有著密切關(guān)系，還可能與當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的運(yùn)行環(huán)境相關(guān)，因而不能排除投資組合管理者無視風(fēng)險(xiǎn)、盲目決策帶來的偶然成功的可能性；另一方面，如果已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的投資組合的收益水平達(dá)到或超過投資組合管理者在期初所設(shè)定的收益目標(biāo)，那么，即使已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的收益水平較低，卻也是合情合理。正因如此，評(píng)估投資組合管理業(yè)績(jī)應(yīng)當(dāng)本著“既要考慮投資組合收益的高低，又要考慮投資組合所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小”的基本原則，而資本資產(chǎn)定價(jià)模型為投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估者提供了實(shí)現(xiàn)這一基本原則的多種途徑。例如，可以考察投資組合已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的收益水平是否高于其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平相匹配的收益水平；也可以考察投資組合承受單位風(fēng)險(xiǎn)所獲取的收益水平的高低，這就是評(píng)估投資組合管理業(yè)績(jī)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法。下面介紹的三種指數(shù)就是基于上述風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法思想而建立的專門用于評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)優(yōu)劣的工具。

二、證券投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方法

（一）詹森（Jensen）指數(shù)

詹森指數(shù)是一種用來測(cè)定證券投資組合經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo)。它是以證券市場(chǎng)為基數(shù)，其指數(shù)值實(shí)際上就是證券投資組合的實(shí)際平均收益率與由證券市場(chǎng)線所給出的該證券投資組合的期望收益率之間的差。即：

Jp=E（γp）-{Rf+[E（Rm）-Rf]βp}

其中，Jp：詹森指數(shù)；E（γp）：證券組合P的實(shí)際平均收益率。

從公式中可以看出，詹森指數(shù)就是證券投資組合所獲得的高于市場(chǎng)的那部分風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，其風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)由β系數(shù)來測(cè)定。從直觀的角度來看，詹森指數(shù)值代表證券組合與證券市場(chǎng)線之間的落差。投資者可以通過參考詹森指數(shù)來比較證券市場(chǎng)的期望收益與基金投資的期望收益，如果某一證券組合的詹森指數(shù)為正，則其位于證券市場(chǎng)線的上方，績(jī)效評(píng)估為優(yōu)，如果詹森指數(shù)為負(fù)，則其位于證券市場(chǎng)線的下方，績(jī)效評(píng)估為劣。通過計(jì)算詹森指數(shù)，還可以推導(dǎo)出估價(jià)比率，估價(jià)比率是用資產(chǎn)組合的詹森指數(shù)α除以其非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，測(cè)算的是每單位非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所帶來的非常規(guī)收益。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指在原則上可以通過持有市場(chǎng)上全部資產(chǎn)組合而完全分散掉的那一部分風(fēng)險(xiǎn)。估價(jià)比率越高，說明投資管理者在增加投資組合超額收益的同時(shí)，使投資組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)增加的比例降低，投資管理者的水平越高。

（二）特雷諾（Treynor）指數(shù)

特雷諾（Treynor）指數(shù)是1965年由特雷諾提出的，它給出了證券組合單位系統(tǒng)超額收益率的算法，用公式表示為：

Tp=（Rp-Rf）/βp

其中，Tp：特雷諾指數(shù)；Rp：考察期內(nèi)證券組合P的平均收益率；Rf：考察期內(nèi)平均無風(fēng)險(xiǎn)收益率；βp：證券組合P的β系數(shù)。

由此可見，某一證券投資組合的特雷諾指數(shù)在直觀上就是連接證券組合與無風(fēng)險(xiǎn)證券直線的斜率。當(dāng)這一斜率大于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，證券投資組合的績(jī)效優(yōu)于證券市場(chǎng)的績(jī)效，此時(shí)證券投資組合線位于證券市場(chǎng)線的上方；當(dāng)這一斜率小于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，證券投資組合的績(jī)效劣于證券市場(chǎng)的績(jī)效，此時(shí)證券投資組合線位于證券市場(chǎng)線的下方。

雖然詹森指數(shù)與特雷諾指數(shù)都是以β系數(shù)來測(cè)定投資風(fēng)險(xiǎn)，但是β系數(shù)并不能用來測(cè)定證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)分散程度，β值也不會(huì)因?yàn)樽C券投資組合中所包含的證券數(shù)量的增加而有所降低，因此，當(dāng)證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)分散程度提高時(shí)，特雷諾指數(shù)可能并不會(huì)由此而變大，所以，特雷諾指數(shù)運(yùn)用的是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而不是全部風(fēng)險(xiǎn)。因此，當(dāng)一項(xiàng)資產(chǎn)只是某個(gè)資產(chǎn)組合中的一個(gè)部分時(shí)，特雷諾指數(shù)就可以作為衡量績(jī)效表現(xiàn)的恰當(dāng)指標(biāo)加以應(yīng)用。

（三）夏普（Sharpe）指數(shù)

夏普指數(shù)是諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主威廉?夏普于1966年提出的另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整衡量指標(biāo)，它是以證券市場(chǎng)線為基礎(chǔ)，指數(shù)值等于證券調(diào)整組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)除以標(biāo)準(zhǔn)差，即：

Sp=（Rp-Rf）/σp

其中，Sp：夏普指數(shù)；Rp：考察期內(nèi)證券組合P的平均收益率；Rf：考察期內(nèi)平均無風(fēng)險(xiǎn)收益率；σp：證券投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差。

從直觀上看，夏普指數(shù)就是連接證券組合與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的直線的斜率。當(dāng)這一斜率大于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，此時(shí)證券投資組合位于證券市場(chǎng)線的上方，證券投資組合的績(jī)效優(yōu)于證券市場(chǎng)的績(jī)效；相反，當(dāng)這一斜率小于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，此時(shí)證券投資組合位于證券市場(chǎng)線的下方，證券投資組合的績(jī)效不如證券市場(chǎng)的績(jī)效好。夏普指數(shù)調(diào)整的是全部風(fēng)險(xiǎn)，這是它與特雷諾指數(shù)的最大不同之處。因此，當(dāng)某一個(gè)組合就是某一投資者的全部投資時(shí)，通?？梢杂孟钠罩笖?shù)作為衡量績(jī)效的適宜指標(biāo)。

三、經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的測(cè)度指標(biāo)的選擇

在根據(jù)投資組合風(fēng)險(xiǎn)來調(diào)整收益的方法中，最簡(jiǎn)單最普遍的方法是與其他類似風(fēng)險(xiǎn)的投資基金進(jìn)行收益率的相互比較，但是，這種評(píng)估管理業(yè)績(jī)的方法并不十分準(zhǔn)確，這是因?yàn)樵谀承┣闆r下，投資者往往可能會(huì)更加注重投資組合中的某一部分資產(chǎn)，而這樣的投資組合特征就不再具有可比性。在不同的投資情形下，不同的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估指標(biāo)具有各自的適用性，投資者在選擇投資組合作為自己的投資對(duì)象時(shí)，不僅要看到收益，而且要區(qū)別這種收益的源頭在何處，只有這樣才能做到公正合理地評(píng)估投資組合的業(yè)績(jī)。為了準(zhǔn)確評(píng)估管理者的投資業(yè)績(jī)，就需要更為精確的經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的測(cè)度指標(biāo)。使用詹森指數(shù)、特雷諾指數(shù)以及夏普指數(shù)評(píng)價(jià)組合業(yè)績(jī)固然有其合理性，但也不能忽視這些評(píng)估方法的不足，主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：其一，三大指數(shù)均是以資本資產(chǎn)定價(jià)模型為基礎(chǔ)，而后者隱含與現(xiàn)實(shí)環(huán)境相差較大的理論假設(shè)，可能會(huì)導(dǎo)致評(píng)估結(jié)果失真。其二，三大指數(shù)都含有用于測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，而計(jì)算這些風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)有賴于樣本的選擇，這可能導(dǎo)致基于不同的樣本選擇所得到的評(píng)估結(jié)果不同，因此也不具有可比性。其三，三大指數(shù)的計(jì)算均與市場(chǎng)組合有著直接或間接的關(guān)系，而現(xiàn)實(shí)中用于替代市場(chǎng)組合的證券價(jià)格指數(shù)具有多樣性，這同樣會(huì)導(dǎo)致基于不同市場(chǎng)指數(shù)所得到的評(píng)估結(jié)果不同，因此也不具有可比性。

上述三個(gè)指標(biāo)所衡量的風(fēng)險(xiǎn)與收益水平各不相同，這也決定了它們各自適用于不同情形之下的投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估。（1）在投資管理者將其全部風(fēng)險(xiǎn)投資均投入某一個(gè)投資組合時(shí)，夏普指數(shù)是衡量投資管理者業(yè)績(jī)的最佳指標(biāo)。（2）在投資管理者將自己的組合與市場(chǎng)組合混合成新的組合時(shí)，估價(jià)比率是衡量投資管理者業(yè)績(jī)的最佳指標(biāo)。由于投資組合P要與市場(chǎng)組合相互混合，所以投資者最關(guān)心的應(yīng)該是該組合因承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之外的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)所獲得多少額外的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，而估價(jià)比率最能反映這一要求。（3）在投資管理者自己的組合只是一個(gè)大型投資基金的眾多投資組合之一時(shí)，特雷諾指數(shù)是一個(gè)適合的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估指標(biāo)。由于大型基金擁有眾多的投資組合，從而每一個(gè)投資組合的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)對(duì)整個(gè)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響可以被忽略不計(jì)，這時(shí)就要求每一個(gè)投資組合實(shí)現(xiàn)單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的高收益率，從而使整個(gè)組合的績(jī)效最優(yōu)，因?yàn)樘乩字Z指數(shù)所衡量的就是承擔(dān)單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所得到的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，因此它是最恰當(dāng)?shù)臉I(yè)績(jī)衡量指標(biāo)。

四、證券選擇和時(shí)機(jī)選擇能力評(píng)估

（一）證券選擇能力的評(píng)估

本文主要介紹業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)分析法，即將實(shí)際的投資組合與某個(gè)基準(zhǔn)組合進(jìn)行對(duì)比，然后將每類資產(chǎn)的貢獻(xiàn)分解為資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)和證券選擇的貢獻(xiàn)兩個(gè)部分，并以此來計(jì)算各類資產(chǎn)對(duì)整體業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)，由此就可以測(cè)度出投資管理者選擇證券的能力，具體方法有：1.構(gòu)建一個(gè)可比較的市場(chǎng)基準(zhǔn)，如選擇指數(shù)組合作為市場(chǎng)基準(zhǔn)。2.比較實(shí)際投資組合與市場(chǎng)組合收益率的差別。3.將每類資產(chǎn)的貢獻(xiàn)分解為資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)和證券選擇的貢獻(xiàn)兩個(gè)部分，并以此來計(jì)算各類資產(chǎn)對(duì)整體業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)。

（二）時(shí)機(jī)選擇能力的評(píng)估

投資組合的平均收益率與其β值密切相關(guān)，同時(shí)也取決于市場(chǎng)組合收益率與無風(fēng)險(xiǎn)收益率的對(duì)比關(guān)系，據(jù)此，作為一名優(yōu)秀的投資管理者，在預(yù)期市場(chǎng)行情將上升時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇β值相對(duì)大的證券組合；在預(yù)期市場(chǎng)行情將下跌時(shí)，則應(yīng)當(dāng)選擇β值相對(duì)小的證券組合，調(diào)整β值有以下兩種基本途徑：一是改變投資組合中風(fēng)險(xiǎn)證券與固定收益證券的比例；二是改變風(fēng)險(xiǎn)證券中高β值證券和低β值證券的比例。

參考文獻(xiàn)：

篇（3）

我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展已有20多年的歷史，但是目前對(duì)科技進(jìn)步和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)仍然相當(dāng)有限。2007年，我國(guó)本土風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的投資總量?jī)H為95.542億元，風(fēng)險(xiǎn)投資孵育創(chuàng)新企業(yè)成功的例子也是屈指可數(shù)。我認(rèn)為主要是因?yàn)槲覀冞€沒有清楚的認(rèn)識(shí)到它的特點(diǎn)，在風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的過程中也沒有完全遵循風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的規(guī)律。

一、風(fēng)險(xiǎn)投資的兩個(gè)主要性質(zhì)

對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的定義和特點(diǎn)，有很多的不同的表述。按照我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的首倡者和權(quán)威之一的成思危的觀點(diǎn)，是指將資金投向蘊(yùn)藏著較大失敗風(fēng)險(xiǎn)的技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)域，以其成功后取得高資本收益的一種商業(yè)投資行為。其實(shí)質(zhì)是通過投資于一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的項(xiàng)目群，將其成功后項(xiàng)目通過出售和上市，實(shí)現(xiàn)所有者權(quán)益的變現(xiàn)（蛻資），這時(shí)不僅能彌補(bǔ)失敗項(xiàng)目的損失，還可以使投資者獲得較高的回報(bào)。

根據(jù)本人對(duì)收集到的資料的歸納，此領(lǐng)域的學(xué)者盡管表述不一，但一般對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資定義和特點(diǎn)的界定與成思?；鞠嗤３伤嘉ＵJ(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資具有五個(gè)特點(diǎn)：（一）它是一種高風(fēng)險(xiǎn)的投資，（二）它是一種組合性的投資。（三）它是一種長(zhǎng)期投資。（四）它是一種權(quán)益投資。（五）它是一種專業(yè)投資。

但是，單就主要特點(diǎn)五項(xiàng)歸結(jié)性提示而言，我發(fā)現(xiàn)前四個(gè)特點(diǎn)說的都是風(fēng)險(xiǎn)投資的外在表現(xiàn)特征。而（五）“它是一種專業(yè)投資”，雖然指出了作為合格的風(fēng)險(xiǎn)資本家必須是高標(biāo)準(zhǔn)、高素質(zhì)的人力資本，但沒有指出風(fēng)險(xiǎn)資本家與其他投資決策管理者相比在人力資本方面的本質(zhì)區(qū)別。總而言之，這五種特點(diǎn)的描述并未切中風(fēng)險(xiǎn)投資特異性的深度，并沒有指出風(fēng)險(xiǎn)投資與其他投資方式的本質(zhì)區(qū)別。

例如，“它是一種高風(fēng)險(xiǎn)投資”，涵蓋范圍似乎過寬。證券市場(chǎng)上的投資的風(fēng)險(xiǎn)也很高，但并不是風(fēng)險(xiǎn)投資。一些并非投向技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)域的投資的風(fēng)險(xiǎn)也很高，也并非風(fēng)險(xiǎn)投資。

又如“它是一種組合投資”，涵蓋范圍同樣太寬。。組合投資的早期概念是指以多元化投資形成投資組合，投資者以此來分散證券投資市場(chǎng)上的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。但在美國(guó)學(xué)者亨利×馬科維茨創(chuàng)立現(xiàn)代證券組合理論之前，人們只是憑經(jīng)驗(yàn)直覺對(duì)一筆投資分散到什么程度、每一投資組合包含幾種證券、怎樣選定這些證券、每種證券占多大比重等組合進(jìn)行設(shè)計(jì)和修訂。自1952年馬科維茨發(fā)表了創(chuàng)立現(xiàn)代證券組合理論的標(biāo)志性論文之后，投資者找到了在有效集即那些不同風(fēng)險(xiǎn)水平下提供最大期望收益率和在不同期望收益水平下提供最小風(fēng)險(xiǎn)的投資組合的有效邊界確定最佳組合的計(jì)量方法，從此以后，組合投資即進(jìn)入理性分析的階段。由此可見，早已在證券市場(chǎng)廣為人知和廣為應(yīng)用的組合投資并不能作為風(fēng)險(xiǎn)投資的專有技術(shù)存在。因此它就不能作為風(fēng)險(xiǎn)投資區(qū)別于普通投資的特異性而加以列示的理由。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資主要特點(diǎn)的其余三項(xiàng)列示，也存在于上述討論中所指出的相同的問題。債權(quán)人從帶有從投放資金到帶有一個(gè)增長(zhǎng)額的資金回流的意愿滿足之間的期限，多長(zhǎng)時(shí)間為長(zhǎng)期？多長(zhǎng)時(shí)間為短期？只能是相對(duì)而言。《中國(guó)大百科全書（財(cái)政稅收金融價(jià)格卷）》將一年期以內(nèi)的信用工具的發(fā)行與轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)的總和界定為貨幣市場(chǎng)即短期金融市場(chǎng)，而將經(jīng)營(yíng)期限在一年以上的資金借貸和證券業(yè)務(wù)統(tǒng)稱為資本市場(chǎng)即中長(zhǎng)期市場(chǎng)?？梢娨远唐?、長(zhǎng)期來界定風(fēng)險(xiǎn)投資與于普通金融的區(qū)別，仍然難以做到?jīng)芪挤置鳌?/p>

至于“權(quán)益投資”它涵蓋著所有非借貸資金所形成的投融資關(guān)系，并非是風(fēng)險(xiǎn)資本領(lǐng)域里所建構(gòu)的權(quán)益資本架構(gòu)的專屬。

熊彼特認(rèn)為，創(chuàng)新是生產(chǎn)要素的重新組合，創(chuàng)新的目的是獲取經(jīng)濟(jì)中實(shí)際存在卻非人人都能看到和得到的潛在利潤(rùn)。例如，采用新技術(shù)，新的企業(yè)組織形式，開辟新產(chǎn)品、新市場(chǎng)等。那么以投資開發(fā)新技術(shù)和對(duì)于新技術(shù)的市場(chǎng)開拓?zé)o疑是一種創(chuàng)新，但風(fēng)險(xiǎn)投資要獲得并不是熊彼特所指的“潛在利潤(rùn)”即超額壟斷的創(chuàng)新收益，而是因風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)處于壟斷階段初期的遠(yuǎn)大前景而獲得的高倍風(fēng)險(xiǎn)資本增值。“并非人人都能看到和得到”是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資是一艱難而充滿風(fēng)險(xiǎn)的過程，具有高風(fēng)險(xiǎn)性。風(fēng)險(xiǎn)投資所支持的技術(shù)創(chuàng)新一般要經(jīng)過技術(shù)研究開發(fā)階段（開發(fā)設(shè)計(jì)、研制、中試、擴(kuò)大試驗(yàn)）和科技成果產(chǎn)業(yè)化（商品化）等多個(gè)過程。據(jù)統(tǒng)計(jì)，RD計(jì)劃在技術(shù)上成功的概率為60%。美國(guó)的一項(xiàng)調(diào)查表明，技術(shù)上獲得成功的高技術(shù)只有30%能夠推向市場(chǎng)，而在推向市場(chǎng)的高技術(shù)產(chǎn)品中只有12%是成功的。據(jù)美國(guó)一些有豐富經(jīng)驗(yàn)的風(fēng)險(xiǎn)投資家介紹，在他們投資的項(xiàng)目中只有三分之一相當(dāng)成功，三分之一持平，還有三分之一血本無歸。而這個(gè)過程本身有一定期限，一般需要3~7年時(shí)間，這就使得投向技術(shù)創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)投資具有長(zhǎng)期性，只好選擇長(zhǎng)期的股權(quán)投資。而為了分散風(fēng)險(xiǎn)，不得不使投資具有組合性。一旦成功就能因?yàn)榧夹g(shù)壟斷而產(chǎn)生的壁壘而在市場(chǎng)獲得壟斷地位，取得壟斷利潤(rùn)，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展的良好前景足以讓許多投資者心動(dòng)，當(dāng)然此時(shí)也就是風(fēng)險(xiǎn)投資以高倍的資本增值退出的時(shí)候了。也就是它企圖從高風(fēng)險(xiǎn)中獲得高收益。于是從這里我們可以得到它的第一個(gè)本質(zhì)特征:投向技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)域并企望從技術(shù)創(chuàng)新帶來的市場(chǎng)壟斷中獲得高度資本增值的的權(quán)益資本。

因?yàn)檫@種本質(zhì)特征，風(fēng)險(xiǎn)投資必然具有上述前四種特點(diǎn)即高風(fēng)險(xiǎn)、組合性、權(quán)益投資、長(zhǎng)期性的表現(xiàn)。

而第五個(gè)特征“它是一種專業(yè)投資”?！皩I(yè)投資”是指那一方面的專業(yè)？是指投資者對(duì)自身專業(yè)的熟悉和精通，抑或是融資者那一方的相關(guān)產(chǎn)業(yè)和行業(yè)專業(yè)性知識(shí)的了解？成思危在“風(fēng)險(xiǎn)投資及其在中國(guó)的發(fā)展”一文中是這樣解釋的，“風(fēng)險(xiǎn)投資不僅要為創(chuàng)業(yè)者提供資金，其管理者還提供所學(xué)的知識(shí)經(jīng)驗(yàn)以及廣泛的社會(huì)聯(lián)系，并積極參加風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理，在改造企業(yè)組織結(jié)構(gòu)、制定業(yè)務(wù)方向、加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理、配備成員等方面出謀劃策，盡力幫助創(chuàng)業(yè)者取得成功”。從成思危關(guān)于“專業(yè)投資”的解釋中我們可以看出風(fēng)險(xiǎn)資本家要取得高收益的艱難性，所需要的并不是一般的單方面的專業(yè)知識(shí)，而是集金融、管理、市場(chǎng)運(yùn)作等相關(guān)領(lǐng)域的專業(yè)技術(shù)知識(shí)與一體。因此僅以“專業(yè)投資”便過于泛泛而論。證券投資作為一種投資也需要投資者具有投資領(lǐng)域的財(cái)務(wù)及技術(shù)分析專業(yè)知識(shí)等。銀行借貸作為一種投資需要投資者熟悉該投資企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，具有財(cái)務(wù)專業(yè)知識(shí)。可見專業(yè)投資并不能說明它與其它投資的區(qū)別。當(dāng)然成思危在這篇文章中的解釋也沒有觸及到風(fēng)險(xiǎn)投資參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的深度。風(fēng)險(xiǎn)投資家并不只是盡力幫助，實(shí)際上，按照風(fēng)險(xiǎn)投資家與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)創(chuàng)業(yè)者簽訂的投資協(xié)議，為了保障風(fēng)險(xiǎn)資本的利益，風(fēng)險(xiǎn)資本家甚至有權(quán)在經(jīng)理層未達(dá)到合約規(guī)定時(shí)，更換企業(yè)經(jīng)理或選擇撤資。風(fēng)險(xiǎn)資本家還需要幫助企業(yè)聯(lián)系后續(xù)投資、及成功后上市蛻資的資本運(yùn)作等。

因此風(fēng)險(xiǎn)投資與其他投資方式另一個(gè)迥異之處或本質(zhì)區(qū)別實(shí)際上在于風(fēng)險(xiǎn)資本家的人力資本的特殊性。風(fēng)險(xiǎn)資本家首先需要評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)研發(fā)中的新技術(shù)的成熟度，要對(duì)新技術(shù)發(fā)展前景作出預(yù)測(cè)，能不能屆時(shí)在該領(lǐng)域居于領(lǐng)先地位，形成技術(shù)屏障，這就要求風(fēng)險(xiǎn)資本家具有相關(guān)領(lǐng)域的知識(shí)。他（他們）還需對(duì)創(chuàng)業(yè)者的個(gè)人素質(zhì)和能力品質(zhì)進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，看是否具備帶領(lǐng)企業(yè)克服重重險(xiǎn)阻，過關(guān)斬將，使企業(yè)由弱小發(fā)展到強(qiáng)大的魄力和才能。風(fēng)險(xiǎn)資本家每發(fā)現(xiàn)一個(gè)具有遠(yuǎn)大市場(chǎng)前景的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都不是一個(gè)簡(jiǎn)單的過程。在經(jīng)過嚴(yán)格篩選后，一般簽約的只占其中的0.1%。簽訂投資協(xié)議之后，風(fēng)險(xiǎn)資本家不斷對(duì)對(duì)企業(yè)管理層進(jìn)行幫助，包括財(cái)務(wù)管理、技術(shù)支持、市場(chǎng)運(yùn)作、上市規(guī)劃等各個(gè)方面，力促技術(shù)創(chuàng)新和市場(chǎng)創(chuàng)新的成功及風(fēng)險(xiǎn)資本的高度增值。按照熊彼特的定義，企業(yè)家是指將勞動(dòng)、資本等生產(chǎn)要素組合起來進(jìn)行生產(chǎn)的人，是具有特殊才能的，勇于創(chuàng)新的并能承擔(dān)決策風(fēng)險(xiǎn)的技術(shù)創(chuàng)新的組織者。那么我們可以看出，這種以投資將技術(shù)創(chuàng)新與市場(chǎng)創(chuàng)新結(jié)合的具有開拓品質(zhì)的人實(shí)際上是具有企業(yè)家才能的人，是極少數(shù)人才可能具有的人力資本，它是一種稀缺資源。風(fēng)險(xiǎn)資本家和風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)者一起便進(jìn)行了完整的創(chuàng)新活動(dòng)，是風(fēng)險(xiǎn)投資成功的最重要兩個(gè)因素。也就是說風(fēng)險(xiǎn)投資的第二個(gè)本質(zhì)特征是，風(fēng)險(xiǎn)資本家是以輸入資本將市場(chǎng)創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新連接起來的，具有企業(yè)家才能的人。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資兩個(gè)性質(zhì)的實(shí)踐印證、啟示

（一）第一個(gè)本質(zhì)特點(diǎn)的實(shí)踐印證、啟示

從第一個(gè)本質(zhì)特點(diǎn)出發(fā)我們知道，既然壟斷利潤(rùn)和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展的美好前景是風(fēng)險(xiǎn)投資成功的關(guān)鍵，那就必須給技術(shù)創(chuàng)新以一定期限專利權(quán)，當(dāng)專利保護(hù)期結(jié)束專利再成為整個(gè)世界所共享，以保障其壟斷地位，最大化其私人利益。而且對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的立法雖能起到禁止侵犯知識(shí)產(chǎn)權(quán)的模仿的出現(xiàn)，但并不能消除在模仿基礎(chǔ)上創(chuàng)新的出現(xiàn)，況且專利保護(hù)期結(jié)束專利就成為整個(gè)世界所共享。風(fēng)險(xiǎn)投資所帶來的技術(shù)創(chuàng)新和市場(chǎng)創(chuàng)新的成功因?yàn)槠渌髽I(yè)的模仿創(chuàng)新，將增加一國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和綜合國(guó)力。因此從這個(gè)意義上說，風(fēng)險(xiǎn)投資具有某種公共品性質(zhì)。但不可否認(rèn)，技術(shù)的這種外溢性必然加大它的風(fēng)險(xiǎn)性，使得靠追求高收益驅(qū)動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)投資的預(yù)期利潤(rùn)下降，從而使風(fēng)險(xiǎn)投資有效供給出現(xiàn)不足，因此需要政府政策的制度扶持以保障風(fēng)險(xiǎn)資本的有效供給。

由于風(fēng)險(xiǎn)投資具有公共產(chǎn)品這個(gè)重要性質(zhì)，所以各國(guó)都對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展予以支持。除知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)外，在財(cái)政金融方面的支持政策有：財(cái)政支持，稅收減免、貸款貼息、貸款擔(dān)保。也有為風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供制度保障，如風(fēng)險(xiǎn)投資退出提供渠道開設(shè)發(fā)展二板市場(chǎng)，完善信用制度及專門服務(wù)機(jī)構(gòu)的建設(shè)等。美國(guó)是風(fēng)險(xiǎn)投資最發(fā)達(dá)的國(guó)家，這與美國(guó)完善的法律制度和知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)，有效的財(cái)政金融政策，發(fā)達(dá)的二板市場(chǎng)，高效的具有獨(dú)立性的為風(fēng)險(xiǎn)投資服務(wù)的中介組織這些因素密不可分。

我國(guó)當(dāng)前對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的政策中也有財(cái)政金融支持，稅收減免、貸款貼息、貸款擔(dān)保。也已經(jīng)經(jīng)開設(shè)了有利于風(fēng)險(xiǎn)投資退出的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。但是與美國(guó)相比，目前我國(guó)在這一方面仍有不少缺陷。首先我國(guó)對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的薄弱降低了風(fēng)險(xiǎn)投資的預(yù)期利潤(rùn)，其次相關(guān)法規(guī)和法律執(zhí)行力度的缺乏常常不能保障風(fēng)險(xiǎn)資本投資成功后獲得應(yīng)得利潤(rùn)，最后需要特別指出的是，我國(guó)還不存在獨(dú)立高效的為風(fēng)險(xiǎn)投資提供專門服務(wù)中介組織，這也阻礙著我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。所謂風(fēng)險(xiǎn)投資的中介機(jī)構(gòu)是指通過設(shè)計(jì)、創(chuàng)立及運(yùn)用各種金融投資的工具和手段，起到溝通創(chuàng)業(yè)者和風(fēng)險(xiǎn)投資家，為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供工程技術(shù)、科研、融資、財(cái)務(wù)和法律咨詢服務(wù)的獨(dú)立性中介組織。

這些中介組織的存在可以降低風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)與尋求風(fēng)險(xiǎn)投資的創(chuàng)新企業(yè)、與風(fēng)險(xiǎn)投資的潛在合作者、與接替風(fēng)險(xiǎn)投資的普通投資者之間的交易成本，提高風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行效率。這些中介組織包括提供技術(shù)支持的公司、投行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、財(cái)經(jīng)公關(guān)公司、券商等。它包括技術(shù)鑒定、技術(shù)支持機(jī)構(gòu)和提供法律咨詢服務(wù)的律師事務(wù)所，也包括通過獨(dú)立公正的提供信息，從而連接風(fēng)險(xiǎn)投資家和普通投資者，使創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資者做出有利的選擇，完成風(fēng)險(xiǎn)投資的退出的如券商和法律服務(wù)機(jī)構(gòu)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所等。由于相關(guān)專業(yè)人才的缺乏人才，法律對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)督和制裁經(jīng)常處于缺位狀態(tài)，以及我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)和政府的千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資中介組織很不發(fā)達(dá)。例如當(dāng)前，我國(guó)券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所，法律服務(wù)機(jī)構(gòu)為了獲得更多的承銷費(fèi)向二級(jí)市場(chǎng)投資者夸大創(chuàng)新企業(yè)的盈利，提供假信息的事件層出不窮，這就傷害了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上投資者的信心。所有這些有利于風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的制度基礎(chǔ)我們?nèi)圆痪邆洌枰覀儚浹a(bǔ)在這些方面的缺陷。

（二）第二個(gè)本質(zhì)特點(diǎn)的實(shí)踐印證、啟示

由于風(fēng)險(xiǎn)資本具有的第二個(gè)本質(zhì)特征所體現(xiàn)出來的高人力資本性質(zhì)，所以必須由市場(chǎng)配置評(píng)價(jià)人力資本資源，在競(jìng)爭(zhēng)中優(yōu)勝劣汰，吸引高水平的風(fēng)險(xiǎn)投資人才不斷進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資本家行列。這就要求風(fēng)險(xiǎn)資本的人力資源配置具有最少的外部干預(yù)性質(zhì)，完全由市場(chǎng)決定誰(shuí)優(yōu)誰(shuí)劣。

政府必須正視風(fēng)險(xiǎn)投資的這種高人力資本性質(zhì)要求。美國(guó)曾經(jīng)有過這一方面的的教訓(xùn)。1958年美國(guó)國(guó)會(huì)通過了中小企業(yè)法案，其目的是通過政府設(shè)立政府風(fēng)險(xiǎn)投資資金引導(dǎo)帶動(dòng)民間資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)。只要選定的項(xiàng)目符合政府的標(biāo)準(zhǔn)，每投資1美元即可得到4美元的政府低息優(yōu)惠貸款。在此政策激勵(lì)下到1962年，政府管理的風(fēng)險(xiǎn)投資公司占整個(gè)投資的75%。但是，這種政府提供風(fēng)險(xiǎn)貸款做法并不適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的規(guī)律。首先政府提供4倍于私人投資規(guī)模的貸款，由政府決定應(yīng)該向什么項(xiàng)目投資表明投資的主體已經(jīng)是政府。中小企業(yè)投資公司取得貸款后由于風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)大、投資周期長(zhǎng)，許多投資人和管理者并沒有真正用于支持創(chuàng)新者創(chuàng)業(yè)，而是以高利率貸給工商企業(yè)以穩(wěn)賺利率差。更為嚴(yán)重的是這些中小企業(yè)投資公司由于有政府的大力支持而又缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制，難以培養(yǎng)和吸引高素質(zhì)的投資管理者，從而因管理不善造成虧損。到1967年，共有237家中小企業(yè)出現(xiàn)問題，但政府還堅(jiān)持認(rèn)為這是監(jiān)管不夠所致，而不是體制和機(jī)制問題，因而促使美國(guó)國(guó)會(huì)通過一項(xiàng)立法，賦予中小企業(yè)管理局以更大的執(zhí)法和監(jiān)督權(quán)，加強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)投資公司的審計(jì)和監(jiān)管。但這些措施并未能挽救中小企業(yè)投資公司的衰落，1978年這些公司管理的資產(chǎn)只占全美資產(chǎn)總額的21%。到1989年則降至只占1%。這種按“政府意志”興辦的風(fēng)險(xiǎn)投資公司遭到了徹底的失敗。

2001年，政府投入占風(fēng)險(xiǎn)投資65%，但我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)科技成果的轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)的貢獻(xiàn)僅為2.3%。這一切證明了一方面政府不能介入風(fēng)險(xiǎn)投資的直接管理，另一方面表明風(fēng)險(xiǎn)資本家作為一種企業(yè)家人才，應(yīng)在市場(chǎng)中優(yōu)勝劣汰，大浪淘沙，不應(yīng)由政府行政任命產(chǎn)生。

其實(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資公司是由一批高素質(zhì)的人力資本運(yùn)營(yíng)，不僅政府不能參與，其他任何不具有這一領(lǐng)域特殊才能的個(gè)人和組織也不宜直接參與。因此風(fēng)險(xiǎn)投資公司不以一般公司組織形式設(shè)立。最適宜它的組織形式是有限合伙制和信托制。在這兩種制度中，一般投資者（無論其出資份額多大）都不參與風(fēng)險(xiǎn)投資公司的直接運(yùn)營(yíng)，只因?yàn)槭琴Y金的投入者具有利潤(rùn)分配權(quán)和一定期限的投資參與和撤回權(quán)力。在這兩種組織形式里，由風(fēng)險(xiǎn)資本家（有限合伙制里的一般合伙人和信托機(jī)構(gòu)里的信托基金管理者）管理日常事務(wù)。而美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的實(shí)踐表明，有限合伙制里對(duì)普通合伙人的激勵(lì)約束機(jī)制更為有效。一方面是巨大的利潤(rùn)分配刺激，（普通合伙人出資一般占風(fēng)險(xiǎn)資本總額的1%左右，盈利后一般可獲20%左右的利潤(rùn)分配。）另一方面是日常投資管理開支的嚴(yán)格限制和虧損后的無限清償責(zé)任。在強(qiáng)有力的激勵(lì)和約束壓力下，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)差的因難以取得投資者的信任而自動(dòng)退出，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好的風(fēng)險(xiǎn)資本家受到投資者的青睞，更易籌集到風(fēng)險(xiǎn)資本。激烈的競(jìng)爭(zhēng)一方面不斷優(yōu)勝劣汰，另一方面不斷吸引高素質(zhì)的普通合伙人。

篇（4）

美國(guó)創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式

在美國(guó),規(guī)范投資基金的有關(guān)法律,如《投資公司法》,將“公司”（Company）這一組織界定得十分寬泛,“任何在法律上具有人格或不具有人格的組織團(tuán)體”均可以稱為公司。創(chuàng)業(yè)投資基金的種類也很多,按組織形式的不同,可以分為公司型和合伙公司型兩大類。其中,公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又可分為有限責(zé)任公司和股份有限公司兩種形式,它們的共同特點(diǎn)是基金本身即是一個(gè)獨(dú)立法人,所有投資者作為基金的股東,對(duì)基金資產(chǎn)承擔(dān)有限責(zé)任。由于股東人數(shù)較多,基金規(guī)模通常較大。

合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又分為普通合伙、有限合伙、有限責(zé)任合伙三種類型。它們的共同特點(diǎn)是均被視為“人的聚合”,不存在“公司稅”問題,因而運(yùn)作成本大大降低。在合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金中,有限合伙公司又最為普遍。因此,有必要特別加以介紹。創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的特點(diǎn),是除了管理合伙人作為“一般合伙人”（generalpartner）對(duì)合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任外,非管理合伙人均作為有限合伙人（limitedpartner）只需對(duì)合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任。由于管理合伙人必須對(duì)合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任,從而對(duì)管理合伙人構(gòu)成一種強(qiáng)責(zé)任約束,使之真正對(duì)合伙公司運(yùn)作履行誠(chéng)信義務(wù)與責(zé)任,包括限制合伙公司向外舉債的金額,將基金的債務(wù)限于其資產(chǎn)的范圍內(nèi)。由于非管理合伙人只需對(duì)合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任,因而又兼?zhèn)淞斯拘突鸬墓蓶|只需對(duì)基金承擔(dān)有限責(zé)任的優(yōu)點(diǎn)。管理合伙人作為創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的經(jīng)理人,其本身通常也是一個(gè)有限合伙公司,即創(chuàng)業(yè)投資管理有限合伙公司。由于它主要是通過專家管理優(yōu)勢(shì)和社會(huì)信譽(yù)優(yōu)勢(shì)來贏得委托者,而不是像一般意義上的企業(yè)那樣必須依靠雄厚的資本實(shí)力作信用保證,故其資本規(guī)模普遍很小。它在創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司中所占的份額也通常只有1%,其余的99%則由非管理合伙人認(rèn)購(gòu)。

“小企業(yè)投資公司”,作為一種特殊類型的創(chuàng)業(yè)投資基金,既可以按照一般公司形式設(shè)立,也可以按照合伙公司形式設(shè)立,其本身的運(yùn)作也是完全市場(chǎng)化的。所不同的是,由于在其運(yùn)作過程中政府通過直接優(yōu)惠貸款或信用擔(dān)保方式賦予了它一定范圍的受信權(quán)并在稅收上予以必要的優(yōu)惠,故其設(shè)立必須經(jīng)美國(guó)小企業(yè)管理局的審查批準(zhǔn),投資運(yùn)作必須接受美國(guó)小企業(yè)管理局的監(jiān)管,以確保其真正投資于國(guó)家重點(diǎn)支持的小企業(yè)。

除公司型和合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金外,一些學(xué)者將商業(yè)銀行、投資銀行、金融公司和實(shí)業(yè)公司附設(shè)的所謂“Venturefund”,也作為創(chuàng)業(yè)投資基金的另外一種類型。但更多的學(xué)者認(rèn)為,若其資本完全來自母公司,則由于不具備投資基金特有的“集合委托投資”特征,而不宜歸于創(chuàng)業(yè)投資基金之列;而只有當(dāng)其以自有資金與其它確定或不確定多數(shù)投資者共同設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資公司（或創(chuàng)業(yè)投資合伙公司）時(shí),所設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資公司（或創(chuàng)業(yè)投資合伙公司）才能稱得上是創(chuàng)業(yè)投資基金。事實(shí)上,美國(guó)法律中的“企業(yè)發(fā)展公司”也是指的獨(dú)立的專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金,全美創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)也主要由獨(dú)立的專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金組成。

創(chuàng)業(yè)投資基金與創(chuàng)業(yè)資本

與創(chuàng)業(yè)投資基金相比,創(chuàng)業(yè)資本是一個(gè)更寬泛的概念。由個(gè)人分散從事創(chuàng)業(yè)投資,或是由商業(yè)銀行、投資銀行、金融公司與實(shí)業(yè)公司以自有資金單獨(dú)從事47《中國(guó)中小企業(yè)》2000年第4期知識(shí)長(zhǎng)廊O創(chuàng)業(yè)投資（通常是通過一個(gè)附屬機(jī)構(gòu)）都屬于創(chuàng)業(yè)資本范疇,但它們都只是一種非組織制度化的創(chuàng)業(yè)資本,從法律意義上講這類創(chuàng)業(yè)資本的投資者都是“直接投資者”（Directinvestor）。與由個(gè)人或非專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)直接從事創(chuàng)業(yè)投資相比,創(chuàng)業(yè)投資基金的本質(zhì)區(qū)別在于其由確定或不確定多數(shù)投資者通過“集合投資”方式,委托專業(yè)性的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)業(yè)資本經(jīng)營(yíng)的“規(guī)?；蛯I(yè)化的機(jī)構(gòu)管理”,因而是一種組織制度化的高級(jí)形態(tài)的創(chuàng)業(yè)資本,從法律意義上講這類創(chuàng)業(yè)資本的投資者都是“間接投資者”。

值得強(qiáng)調(diào)的是,由個(gè)人或非專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)直接從事創(chuàng)業(yè)投資在全社會(huì)創(chuàng)業(yè)投資活動(dòng)中一直占有相當(dāng)大的比例。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),近年來由相對(duì)富有且具有一定投資經(jīng)驗(yàn)的個(gè)人直接從事創(chuàng)業(yè)投資的創(chuàng)業(yè)資本,即所謂“天使資本”（Angelcapital）就高達(dá)300～500億美元,相當(dāng)于創(chuàng)業(yè)投資基金

總規(guī)模的10倍。但由于由個(gè)人或非專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)直接從事創(chuàng)業(yè)投資,其投資的分散性和非組織性使之寡為人知,其具體的投資活動(dòng)與規(guī)模更是無以準(zhǔn)確統(tǒng)計(jì)。因此,我們目前通常談到的“創(chuàng)業(yè)投資”,實(shí)質(zhì)上主要是指創(chuàng)業(yè)投資基金這種組織制度化的已經(jīng)作為一個(gè)獨(dú)立產(chǎn)業(yè)存在因而可以對(duì)其發(fā)展情況加以統(tǒng)計(jì)分析的高級(jí)形態(tài)的創(chuàng)業(yè)資本。

創(chuàng)業(yè)資本與風(fēng)險(xiǎn)資本的聯(lián)系與區(qū)別

考據(jù)辭源,“創(chuàng)業(yè)資本”（Venturecapital）與“風(fēng)險(xiǎn)資本”（Riskcapital）是兩個(gè)不同術(shù)語(yǔ)。其中的“Venture”與“Risk”雖然意義相關(guān),但性質(zhì)炯然相異。“Risk”原本就作名詞用,表示作為客體存在的“風(fēng)險(xiǎn)”,如“風(fēng)險(xiǎn)分析”（Riskanalysis）。“Venture”則最初用作動(dòng)詞,表示“冒險(xiǎn)、敢于做”,作名詞用時(shí)則表示作為主體發(fā)出的“冒險(xiǎn)行為”,及其結(jié)果“冒險(xiǎn)事業(yè)”,含有行為主體對(duì)其行為目的、實(shí)現(xiàn)目的可能需要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)因素的感知,以及基于此所作出的行動(dòng)方案設(shè)計(jì)等多方面的涵義。尤其是當(dāng)其運(yùn)用于企業(yè)創(chuàng)業(yè)和對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行投資這一特定的專業(yè)領(lǐng)域時(shí),它更是賦有了特定的內(nèi)涵,所表示的就不再是一般意義的“冒險(xiǎn)行為”和“冒險(xiǎn)事業(yè)”,而是一種從事“創(chuàng)業(yè)”和“創(chuàng)業(yè)投資”這種特定意義上的冒險(xiǎn)行為,及其結(jié)果“創(chuàng)業(yè)事業(yè)”、創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)”,可以直接用來表示“企業(yè)”。因此,應(yīng)當(dāng)結(jié)合特定的專業(yè)內(nèi)涵,區(qū)分其有別于日常用語(yǔ)的本質(zhì)特征。

“創(chuàng)業(yè)資本”概念起源于15世紀(jì)。當(dāng)時(shí)手工業(yè)發(fā)展較早的西歐諸島國(guó),由于受地域所限,一些富商為了尋求到海外創(chuàng)業(yè),紛紛投資于遠(yuǎn)洋探險(xiǎn),從而首次出現(xiàn)“Venturecapital”這個(gè)術(shù)語(yǔ)。地理大發(fā)現(xiàn)之后相繼建立起來的各類海外公司,如英國(guó)、荷蘭的東印度公司,荷蘭、法國(guó)的西印度公司,則直接促成了創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)的萌芽。到19世紀(jì)末,美國(guó)的油田開發(fā)、鐵路建設(shè)熱潮曾吸引一大批富有個(gè)人,或通過律師、會(huì)計(jì)師的介紹,或直接將資金投資于各類創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目。此后“Venturecapital”一詞即開始在美國(guó)廣泛流傳。到20世紀(jì)40年代,美國(guó)為了適應(yīng)新興中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的資本需求,創(chuàng)業(yè)資本發(fā)展到創(chuàng)業(yè)投資基金這種組織制度化的高級(jí)形態(tài)。經(jīng)過以上歷史演進(jìn)過程,“創(chuàng)業(yè)資本”也就越來越賦有了以下特定內(nèi)涵:（1）投資對(duì)象是創(chuàng)業(yè)企業(yè),以區(qū)別于對(duì)成熟企業(yè)的投資;（2）不僅僅提供資本支持,而且還通過提供資本經(jīng)營(yíng)服務(wù)直接參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)業(yè),以區(qū)別于單純投資行為;（3）僅僅在企業(yè)的創(chuàng)業(yè)期進(jìn)行投資,即當(dāng)所投資企業(yè)發(fā)育成長(zhǎng)到相對(duì)成熟后即退出投資,以實(shí)現(xiàn)自身資本增值和進(jìn)行新一輪創(chuàng)業(yè)投資,因而有別于長(zhǎng)期持有所投資企業(yè)股權(quán),以獲取股息為主要收益來源的普通資本形態(tài)。

與“創(chuàng)業(yè)資本”不同的是,“風(fēng)險(xiǎn)資本”（Riskcapital）這一術(shù)語(yǔ)則是從風(fēng)險(xiǎn)屬性角度對(duì)各種收益具有不確定性的資本形態(tài)所做的描述。隨著股票市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)的發(fā)展,各種“風(fēng)險(xiǎn)投資”（Riskinvestment）工具層出不窮,“風(fēng)險(xiǎn)資本”這一術(shù)語(yǔ)逐步被廣泛運(yùn)用于指稱“所有未做留置或抵押擔(dān)保的資本”,與“安全資本”（SecurityCapital）即“已做留置或抵押擔(dān)保的資本”對(duì)應(yīng)。“創(chuàng)業(yè)資本”作為特指投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本形態(tài),則與“非創(chuàng)業(yè)資本”（Non-ventureCapital）即投資于成熟企業(yè)的資本形態(tài)對(duì)應(yīng)。目前,一些較專業(yè)的詞典就對(duì)它們作出了嚴(yán)格區(qū)分。

篇（5）

[關(guān)鍵字]：

[論文正文]：

保險(xiǎn)投資是現(xiàn)代保險(xiǎn)業(yè)存在與發(fā)展的關(guān)鍵。與此同時(shí),保險(xiǎn)業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展,一方面要求保險(xiǎn)投資的安全性和流動(dòng)性,另一方面要求保險(xiǎn)投資的盈利性。顯然,這三者的協(xié)調(diào)是十分重要的。而它們的協(xié)調(diào)需要法律從制度上加以完善,即法律應(yīng)當(dāng)為保險(xiǎn)投資監(jiān)管提供制度上的保障。

我國(guó)自1980年恢復(fù)國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以來,保險(xiǎn)資金運(yùn)用,大致經(jīng)歷了三個(gè)階段:第一階段從1980-1987年,為無投資或忽視投資階段,保險(xiǎn)公司的資金基本上進(jìn)入了銀行,形成銀行存款;第二階段從1987-1995年,為無序投資階段,由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過熱,同時(shí)又無法可循,導(dǎo)致盲目投資,房地產(chǎn)、證券、信托、甚至借貸,無所不及,從而形成大量不良資產(chǎn);第三階段始于1995年10月,為逐步規(guī)范階段,1995年以來先后頒布了《中華人民共和國(guó)保險(xiǎn)法》(簡(jiǎn)稱《保險(xiǎn)法》,下同)、《保險(xiǎn)業(yè)管理暫行規(guī)定》等有關(guān)保險(xiǎn)法律法規(guī),但由于限制過緊,加之1996年5月1日以來的7次利率調(diào)整,使保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展帶來新的問題,尤其使壽險(xiǎn)業(yè)的利差損進(jìn)一步擴(kuò)大,因而,政府曾多次調(diào)整保險(xiǎn)投資方式,1998年先后允許同業(yè)拆借、購(gòu)買中央企業(yè)AA+公司債券,但仍解決利率下調(diào)對(duì)保險(xiǎn)公司帶來的壓力,尤其難于解決壽險(xiǎn)公司日益擴(kuò)大的利差損。基于此,1999年10月28日,國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)保險(xiǎn)基金通過證券投資基金間接進(jìn)入證券市場(chǎng),這是完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管的一項(xiàng)重大舉措,也是進(jìn)一步發(fā)展我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的重要步驟。

我國(guó)目前面臨著加入WTO,這要求我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)參照國(guó)際準(zhǔn)則;同時(shí),已進(jìn)入21世紀(jì),由于各國(guó)的金融改革,金融自由化的浪潮,也給我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)帶來了新的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn),這也迫使我國(guó)的保險(xiǎn)監(jiān)管應(yīng)與國(guó)際大趨勢(shì)相接軌。本文擬在比較海外保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律規(guī)定之特點(diǎn)的基礎(chǔ)上,對(duì)完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律制度提出了若干拙見。

一、海外保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律規(guī)定的一般特點(diǎn)

縱觀海外許多國(guó)家或地區(qū)保險(xiǎn)法及細(xì)則對(duì)保險(xiǎn)投資的規(guī)定,盡管早期工業(yè)國(guó)或后起工業(yè)國(guó)和地區(qū)的投資方式及演進(jìn)的階段不同,但仍然存在以下幾點(diǎn)帶有共性的特點(diǎn)值得我們思索:

首先是確認(rèn)和保證保險(xiǎn)資金運(yùn)用方式的多元性。在美國(guó)、日本、法國(guó)、德國(guó)、意大利、瑞士以及我國(guó)的臺(tái)灣和香港的法律規(guī)定中,均規(guī)定了多種保險(xiǎn)投資方式。這些方式具體包括:債券、股票、抵押貸款、不動(dòng)產(chǎn)投資等。英國(guó)則通過司法實(shí)務(wù)確認(rèn)保險(xiǎn)投資方式的多元性。由于投資方式多樣且較靈活,使得不同的保險(xiǎn)公司根據(jù)自身的特點(diǎn)選擇投資方式,將盈利性大、流動(dòng)性強(qiáng)和安全性高的不同投資方式進(jìn)行有效的投資組合,從而穩(wěn)定了保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng),并進(jìn)一步為保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展提供了廣闊空間。

其次是保險(xiǎn)投資比例的限定性。不少國(guó)家和地區(qū)的法律在注重投資方式多樣化的同時(shí),也規(guī)定了投資比例。如美國(guó)紐約州、日本、德國(guó)、我國(guó)臺(tái)灣等均有這方面的規(guī)定。這些法律規(guī)定不僅涉及了風(fēng)險(xiǎn)比較大的投資方式所占總投資的比例,而且規(guī)定了某一投資方式投資與有關(guān)每一籌資主體的比例,這樣,前者有效控制了有關(guān)投資方式所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn);后者有效控制了有關(guān)籌資主體帶來的投資風(fēng)險(xiǎn),從而為控制投資風(fēng)險(xiǎn)提供了條件。值得注意的是,保險(xiǎn)投資比例隨著保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展階段而調(diào)整。如日本,在保險(xiǎn)投資方式比例方面:存款從1947年的1/3,調(diào)整為1956年的35%,1969年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;拆借貸款從1947年1/20降為1956年的5%、1958年的29%,1969年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;地方債券,從1947年的20%至1969年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;公司債券,從1947年的2/3,1987年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;股票則自1947年至1998年始終規(guī)定為30%;不動(dòng)產(chǎn)則自1947年至1998年始終規(guī)定為20%。

第三是關(guān)注壽險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的不同性。保險(xiǎn)投資的結(jié)構(gòu)因產(chǎn)壽險(xiǎn)不同而不同,產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)投資要求的流動(dòng)性優(yōu)于壽險(xiǎn),而壽險(xiǎn)的盈利性和安全性優(yōu)于產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)。法律的規(guī)定顯然要有所體現(xiàn)。比如,美國(guó)紐約州的保險(xiǎn)法律在規(guī)定保險(xiǎn)公司投資的形式和數(shù)額的同時(shí),對(duì)人壽保險(xiǎn)公司與財(cái)產(chǎn)和責(zé)任保險(xiǎn)公司的投資結(jié)構(gòu)確定了不同的原則。在紐約州保險(xiǎn)法中,適用于壽險(xiǎn)公司的投資法以謹(jǐn)慎標(biāo)準(zhǔn)為原則,而適用于財(cái)產(chǎn)和責(zé)任保險(xiǎn)公司的投資法則主要以“鴿籠式”方法為原則。

第四是加強(qiáng)證券投資的管理。在保險(xiǎn)投資的發(fā)展過程中,證券投資隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而上升,總的趨勢(shì)是投資的證券化,但不同類型的國(guó)家或地區(qū)有所不同。早期工業(yè)國(guó)的保險(xiǎn)投資已基本證券化,并且,在債券投資中股票和公司債券所占的比重呈上升趨勢(shì),股票的比重則快于公司債券上升的比例;而后起工業(yè)國(guó)則還有一個(gè)過程。如在美國(guó)壽險(xiǎn)資產(chǎn)中,貸款所占的比重,1917年為47.6%、1930年為55.1%、1940年為29.4%、1950年為28.9%、1985年為27.4%、1990年為23.6%、1995年為14.4%、1997年為12.2%;不動(dòng)產(chǎn)從1917年的3%降為1997年的1.8%;有價(jià)證券則從1917年的44.2%上升為1997年的73.1,其中,股票投資的比重從1917年的1.4%上升到1980年的9.9%,在穩(wěn)定10年后,1991年上升為10.6%,1997年為23.2%;公司債券的比重從1917年的33.2%上升到1980年的37.5%,其后1990年上升為41.4%,其后直到1997年為41%左右波動(dòng)1。這種保險(xiǎn)投資的證券化是同美國(guó)資產(chǎn)的金融化相聯(lián)系的,而這種資產(chǎn)的金融化,同保險(xiǎn)業(yè)(尤其壽險(xiǎn)業(yè))發(fā)展到一定階段所要求的流動(dòng)性和盈利性是密切聯(lián)系的。

后起工業(yè)國(guó)和地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的共同特點(diǎn)在于:在二戰(zhàn)后才開始發(fā)展,起點(diǎn)低、發(fā)展速度快。國(guó)家為了加速經(jīng)濟(jì)發(fā)展,在強(qiáng)調(diào)盈利性、安全性和流動(dòng)性的同時(shí),也強(qiáng)調(diào)社會(huì)性,保險(xiǎn)投資對(duì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng),起了重大作用。其中,日本保險(xiǎn)投資在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng),使日本的經(jīng)濟(jì)跨入經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)后,其保險(xiǎn)投資由貸款為主逐步轉(zhuǎn)向證券投資;而韓國(guó)的保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀與日本八十年代初期相似,正處于轉(zhuǎn)化中,我國(guó)臺(tái)灣壽險(xiǎn)業(yè)貸款比重也較高,但不動(dòng)產(chǎn)的比例較高,這與臺(tái)灣不動(dòng)產(chǎn)穩(wěn)定增值有關(guān),同時(shí),從動(dòng)態(tài)看,有價(jià)證券所占比例呈上升趨勢(shì)。這說明,后起工業(yè)國(guó)或地區(qū)的保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)演進(jìn)為由直接投資向證券投資的演進(jìn)是與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切聯(lián)系的。

日本作為后起工業(yè)國(guó),80年代以前其投資比例依次為:貸款、有價(jià)證券、不動(dòng)產(chǎn)、存款;而80年代以后,有價(jià)證券和存款的比例呈上升趨勢(shì),貸款和不動(dòng)產(chǎn)投資的比例呈下降趨勢(shì)。1986年證券投資占第一位,貸款退居第二位,1984-1986年存款上升至第三位,不動(dòng)產(chǎn)退居第四位。其中,從1975年至1996年間,壽險(xiǎn)業(yè)的投資中,貸款從67.9%下降到34.6%,有價(jià)證券從21.7%上升到50.7%,不動(dòng)產(chǎn)從7.9%降為5.2%,其他資產(chǎn)從1.4%上升為6%。在此期間,1986年是個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn),有價(jià)證券的比例首次超過貸款的比例。日本保險(xiǎn)投資是同該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過程相聯(lián)系的。就其過程的特點(diǎn)看,主要有:首先,注重保險(xiǎn)投資的經(jīng)濟(jì)效益。20世紀(jì)50-60年代,日本側(cè)重發(fā)展重工業(yè),重工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益較好,于是保險(xiǎn)公司投資于機(jī)械制造和化工工業(yè);70年代末80年代初,轉(zhuǎn)向以輕工中小企業(yè)為主,同期壽險(xiǎn)公司短期貸款占61.7%,后來證券投資效益好,又轉(zhuǎn)向證券投資,1975年為21.7%,1984、1986、1996年分別為35.1%、41%、50.7%;貸款投資占總資產(chǎn)的比率由1975年的67.9%,下降為1986、1988、1996年的39.2%、30%、34.6%。其次,關(guān)心投資的社會(huì)效益和社會(huì)影響,包括向新型產(chǎn)業(yè)投資、投向社會(huì)公用事業(yè)、社會(huì)開發(fā)性投資、為擴(kuò)大生活消費(fèi)投資;同時(shí)還注意擴(kuò)大海外投資。

韓國(guó)的保險(xiǎn)法所規(guī)定的保險(xiǎn)投資方式有:有價(jià)債券投資、不動(dòng)產(chǎn)投資、貸款或匯票貼現(xiàn)、對(duì)金融機(jī)構(gòu)的存款、對(duì)信托公司的金錢或有價(jià)證券的信托、財(cái)政經(jīng)濟(jì)部令制定的類似前述第1-5項(xiàng)的方法。并于第15條規(guī)定各類投資比例為:對(duì)股票的投資不得超過總資產(chǎn)的40%;不動(dòng)產(chǎn)投資不得超過總資產(chǎn)的15%;保險(xiǎn)公司購(gòu)買同一公司債權(quán)及股票或以此為擔(dān)保的貸款不得超過總資產(chǎn)的5%;對(duì)同一人的貸款不得超過總資產(chǎn)的3%,對(duì)同一物件為但保的貸款不得超過總資產(chǎn)的5%,對(duì)同一企業(yè)集團(tuán)的貸款不得超過總資產(chǎn)的5%;對(duì)同一企業(yè)集團(tuán)發(fā)行的證券及股票持有量不得超過總資產(chǎn)的5%,外匯、國(guó)外不動(dòng)產(chǎn)及外匯證券的持有量不得超過總資產(chǎn)的10%,中小企業(yè)(風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)除外)發(fā)行的股票持有量不得超過總資產(chǎn)的1%。保險(xiǎn)公司持有或作為貸款擔(dān)保的同一公司的股票不得超過該公司總發(fā)行股票的10%,但持有國(guó)外法人的股票時(shí),可以例外。對(duì)增強(qiáng)保險(xiǎn)財(cái)產(chǎn)運(yùn)用的健全性和效率性有必要時(shí),金融監(jiān)督委員會(huì)可按保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的種類和保險(xiǎn)公司的財(cái)產(chǎn)規(guī)模,在第一款規(guī)定的各種財(cái)產(chǎn)利用比例的十分之五范圍內(nèi)下調(diào)其比例。

韓國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)自1950年以來,隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變遷,其保險(xiǎn)投資中,不動(dòng)產(chǎn)投資從50%以上降到了1997年的8.5%,其中,配合政府經(jīng)濟(jì)發(fā)展計(jì)劃,以及鼓勵(lì)出口發(fā)展重工業(yè),壽險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用轉(zhuǎn)向投放資本市場(chǎng)及放款。目前韓國(guó)保險(xiǎn)業(yè)法及保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理規(guī)則規(guī)定各項(xiàng)資金運(yùn)用投資對(duì)總資產(chǎn)比率為:股票不得超過30%;不動(dòng)產(chǎn)投資為15%或以下(10%為營(yíng)業(yè)用,5%為投資用);現(xiàn)金及存款為10%或以下。上述規(guī)定韓國(guó)政府鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司多放款給房屋專項(xiàng)貸款,以及中小企業(yè)貸款2。韓國(guó)保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的變化為:韓國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)投資中,其結(jié)構(gòu)的順序依次由1981年的貸款、有價(jià)證券、不動(dòng)產(chǎn)、現(xiàn)金及存款轉(zhuǎn)變?yōu)?997年的貸款、有價(jià)證券、現(xiàn)金及存款、不動(dòng)產(chǎn)。盡管有價(jià)證券的比重從18.5%上升到27.2%,貸款從62.8%下除為48.5%3,但仍然以貸款為主。

我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的演變過程因產(chǎn)壽險(xiǎn)而不同。從1991年至1997年,在財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)業(yè)的投資中,其投資的結(jié)構(gòu)順序依次為:銀行存款、有價(jià)證券、抵押貸款、貸款。其中,銀行存款57.58%降為54.04%、有價(jià)證券從17.36%上升為31.74%、不動(dòng)產(chǎn)從21.11%降為11.2%、抵押貸款從3.96%降為3%,其中股票從7%上升到19.45%,這說明產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)保險(xiǎn)投資仍然以銀行存款為主,這同財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)主要屬于短期業(yè)務(wù)要求投資流動(dòng)性較強(qiáng)有關(guān)。壽險(xiǎn)業(yè)投資中,投資的順序依次為:貸款、有價(jià)證券、存款、不動(dòng)產(chǎn)、國(guó)外投資和專案運(yùn)用及公共投資,從1986年至1997年,其投資比重分別變化為:貸款從31.29%上升為35.05%、銀行存款從23.77%上升為28.03%、有價(jià)證券從17.36%上升為28.03%、不動(dòng)產(chǎn)從27.19%降為10.61%、國(guó)外投資從1989年的0.02%升為2.22%、專案運(yùn)用及公共投資從1994年開始的1.95%上升為2.67%。其位次的變化為:有價(jià)證券由第三位上升為第二位、銀行存款由第二位下降為第三位。這說明壽險(xiǎn)業(yè)保險(xiǎn)投資中有價(jià)證券的比重上升,但仍然以銀行貸款為主。

由此可知,后起工業(yè)國(guó)和地區(qū)的保險(xiǎn)投資與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切聯(lián)系,在經(jīng)濟(jì)發(fā)展初期,保險(xiǎn)投資中,貸款的比重較高,一方面對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了資金,帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);另一方面,這些投資項(xiàng)目的高回報(bào),帶來了保險(xiǎn)投資的高盈利。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段,保險(xiǎn)投資由貸款或不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)向有價(jià)證券投資為主,日本的情況,說明了這一點(diǎn)。韓國(guó)的現(xiàn)狀與日本發(fā)展的過程相似,韓國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然處于日本當(dāng)年起飛階段,貸款比例很高;臺(tái)灣壽險(xiǎn)投資貸款、房地產(chǎn)比例也較高,這是由于這一階段這些項(xiàng)目投資盈利性高。但隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段,金融市場(chǎng)的完善,也將逐步向證券化投資過渡。

第五,細(xì)化保險(xiǎn)資金運(yùn)用的規(guī)范。不少國(guó)家和地區(qū)就保險(xiǎn)資金運(yùn)用的問題,注意從法律規(guī)范上較為詳細(xì)地加以規(guī)定。如日本不僅在《保險(xiǎn)業(yè)法》中規(guī)定保險(xiǎn)資金運(yùn)用的基本范圍,同時(shí)在《保險(xiǎn)業(yè)法施行規(guī)則》對(duì)其作出具體規(guī)定;我國(guó)臺(tái)灣在《保險(xiǎn)法》有關(guān)保險(xiǎn)投資規(guī)定的基礎(chǔ)上,相繼制訂了《保險(xiǎn)業(yè)資金之專案運(yùn)用與公共投資》、《保險(xiǎn)業(yè)資金之專案

運(yùn)用與公共投資審核要點(diǎn)》、《保險(xiǎn)業(yè)資金辦理國(guó)外投資限制》、《保險(xiǎn)業(yè)資金辦理外投資內(nèi)容及范圍》。它構(gòu)成了由保險(xiǎn)法規(guī)定保險(xiǎn)資金運(yùn)用的基本輪廓,由特別法作出具體規(guī)定的立法模式。這樣便于根據(jù)不同時(shí)期的情況及時(shí)進(jìn)行調(diào)整,既保持法律的持續(xù)性,同時(shí)又具有靈活性。

二、完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律制度的幾點(diǎn)思考

基于我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展所處的起飛階段,同時(shí)處于經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌過程中投資工具有限、規(guī)范交易的制度及組織有待完善,對(duì)投資市場(chǎng)的監(jiān)控和引導(dǎo)乏力。因而一方面基于我國(guó)實(shí)際,另一方面借鑒海外保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律規(guī)定的考察,本文認(rèn)為欲完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律制度,應(yīng)當(dāng)考慮以下幾點(diǎn):

第一,應(yīng)當(dāng)確立在安全性的前提下保護(hù)保險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)盡可能多的盈利的指導(dǎo)思想。也就是說,保險(xiǎn)公司的投資應(yīng)在遵循安全性原則的前提下達(dá)到盡可能多的益利。因?yàn)楸ｋU(xiǎn)公司也是企業(yè),在確保其資金運(yùn)用安全的條件下,要以盈利為目標(biāo),從而保證資產(chǎn)的保值增值。這樣不僅有利于保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大,而且有利于其償付能力的增強(qiáng)。

第二,完善投資環(huán)境。一個(gè)完善的投資環(huán)境,應(yīng)包括有效的投資工具、公平交易規(guī)則以及保證這種制度有效貫徹的組織,即投資工具的多樣化、交易規(guī)則的規(guī)范化、交易方式的靈活化、投資監(jiān)管的有效化,以保證保險(xiǎn)資金運(yùn)用的安全、有效和暢通。

(1)完善投資工具。由于保險(xiǎn)投資涉及不動(dòng)產(chǎn)投資及金融市場(chǎng)的投資,因而,投資工具包括不動(dòng)產(chǎn)投資和金融市場(chǎng)的金融工具,其中,金融市場(chǎng)的投資是保險(xiǎn)投資的主體,因而,金融工具的完善,至關(guān)重要。其投資工具包括:債券、股票、票據(jù)、貸款、存款、外匯。其中:票據(jù)屬于短期金融工具,分為匯票、支票和本票;債券和股票屬于中長(zhǎng)期金融工具,債券分為政府債券、金融債券和公司證券,政府債券分為公債券、國(guó)庫(kù)券和地方證券;股票,含普通股和優(yōu)先股。

金融市場(chǎng)的投資工具應(yīng)該是長(zhǎng)期、短期和不定期的結(jié)合體,安全性、盈利性和流動(dòng)性不同層次的匹配,以便不同投資者選擇,可利用靈活多樣的投資工具,有利于保險(xiǎn)投資者的選擇,進(jìn)行投資組合,也有利于提高其變現(xiàn)能力。就總體而言,保險(xiǎn)公司應(yīng)金融市場(chǎng)的成熟程度以及自身業(yè)務(wù)的特點(diǎn)選擇投資工具。如在金融市場(chǎng)尚不成熟時(shí),應(yīng)選擇流動(dòng)性強(qiáng)、安全性高的投資工具。但壽險(xiǎn)投資則宜選擇安全性和盈利性均較高的投資工具,而不十分要求其流動(dòng)性。同時(shí),應(yīng)建立與投資工具相配套的避險(xiǎn)工具,如期權(quán)交易、期貨交易,以防范和分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

(2)完善涉及保險(xiǎn)投資的法規(guī)。投資法規(guī)的完善,在于建立保證投資市場(chǎng)公平、有效交易的法律法規(guī)和制度,如不動(dòng)產(chǎn)交易法、證券交易法、票據(jù)法、但保法等,從而保證市場(chǎng)交易有據(jù)可依。

(3)理順投資監(jiān)管機(jī)構(gòu)及相關(guān)部門的關(guān)系。法律的真正價(jià)值在于它的實(shí)施。為保證有關(guān)投資法律法規(guī)的有效實(shí)施,必須建立相應(yīng)的組織來保證。這些組織包括保險(xiǎn)投資的行政主管部門以及配合行政主管部門實(shí)施的司法機(jī)構(gòu),如投資主管部門、工商行政管理局、法院、仲裁機(jī)構(gòu),并且保證這些組織的合理分工協(xié)作,嚴(yán)格按照法律法規(guī)或規(guī)章辦事,切實(shí)保證投資法律法規(guī)和規(guī)章制度的有效實(shí)施,嚴(yán)禁任何組織或個(gè)人凌駕于法律規(guī)章之上。

第三,確認(rèn)和保護(hù)保險(xiǎn)投資主體在保險(xiǎn)投資方式上有一定的選擇權(quán)?；谖覈?guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展處于騰飛階段,金融市場(chǎng)發(fā)育不全,基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)資金缺乏,而這些產(chǎn)業(yè)投資回報(bào)率較高,應(yīng)允許保險(xiǎn)投資主體有權(quán)實(shí)施抵押貸款或有區(qū)域選擇的不動(dòng)產(chǎn)投資;無限度的政府證券投資、有一定限度的金融債券投資和限制較嚴(yán)的股票與公司證券投資。當(dāng)然,銀行存款在目前及未來依然是必要的。從長(zhǎng)期來看,待我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到較發(fā)達(dá)國(guó)家行列、金融市場(chǎng)發(fā)育完善,則可轉(zhuǎn)向證券投資為主,那是比較長(zhǎng)遠(yuǎn)的事。

第四,在立法上,放松投資方式的同時(shí),控制投資比例。從法律監(jiān)管的角度看,在放松投資方式規(guī)定的同時(shí),如允許投資于有價(jià)證券、不動(dòng)產(chǎn)、抵押貸款、銀行存款等,同時(shí)應(yīng)規(guī)定投資比例4。前者是為了提高保險(xiǎn)投資的盈利能力,多種投資方式,為保險(xiǎn)公司提供了可供選擇的靈活的投資工具,從而,為保險(xiǎn)公司提高投資回報(bào)率創(chuàng)造了條件,當(dāng)然,也為理智的保險(xiǎn)公司投資者提高投資組合來控制風(fēng)險(xiǎn)提供了選擇機(jī)會(huì);后者則為控制投資風(fēng)險(xiǎn)提供了條件。這一比例分為方式比例和主體比例,方式比例規(guī)定了風(fēng)險(xiǎn)比較大的投資方式所占總投資的比例,這就有效控制了有關(guān)高風(fēng)險(xiǎn)的投資方式所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn);主體比例有效控制了有關(guān)籌資主體所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn),從而為控制投資風(fēng)險(xiǎn)提供了條件。主體比例,也應(yīng)按投資方式的風(fēng)險(xiǎn)情況分別對(duì)待,對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的籌資主體、高風(fēng)險(xiǎn)的投資方式,其比例應(yīng)低一些,如購(gòu)買同一公司股票不得超過投資的5%;購(gòu)買同一公司債券不得超過投資的5%;購(gòu)買同一公司的不動(dòng)產(chǎn)不得超過投資的3%;對(duì)每一公司的抵押貸款不得超過投資的3%;對(duì)于較安全的投資方式但存在一定風(fēng)險(xiǎn)的籌資主體,其比例便可高一些,如存款于每一銀行不得超過投資的10%。保險(xiǎn)投資必須強(qiáng)調(diào)盈利,因?yàn)槟軌蛱岣弑ｋU(xiǎn)公司的償付能力。但由于某項(xiàng)投資報(bào)酬是該項(xiàng)投資所具風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù),如對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用不加以限制,勢(shì)必趨向風(fēng)險(xiǎn)較大的投資,以期獲得較大的報(bào)酬,而危及保險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)的穩(wěn)健。因?yàn)槊恳环N投資方式的風(fēng)險(xiǎn)大小不同,一般而言,高盈利的投資方式伴隨著高風(fēng)險(xiǎn),低風(fēng)險(xiǎn)的投資方式則伴隨著低盈利,顯然,全部用于盈利性高的投資方式,必將使保險(xiǎn)公司面臨著全面的高風(fēng)險(xiǎn),使被保險(xiǎn)人有可能得不到應(yīng)有的保險(xiǎn)保障,也不利于保險(xiǎn)公司的生存和發(fā)展,因而,為了保證保險(xiǎn)投資的盈利性,同時(shí)控制高風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)規(guī)定有關(guān)高風(fēng)險(xiǎn)投資方式所占的比例。同時(shí),在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,任何工商或金融企業(yè)均有破產(chǎn)的可能性,無論采用風(fēng)險(xiǎn)大的亦或風(fēng)險(xiǎn)小投資方式,保險(xiǎn)公司都會(huì)面臨著籌資主體對(duì)保險(xiǎn)投資所帶來的風(fēng)險(xiǎn),因而,為了控制每一籌資主體給保險(xiǎn)公司所帶來的風(fēng)險(xiǎn),必須規(guī)定投資于有關(guān)每一籌資主體的比例5。

第五,法律應(yīng)當(dāng)對(duì)壽險(xiǎn)和非壽險(xiǎn)的保險(xiǎn)投資作出區(qū)別性規(guī)定。由于壽險(xiǎn)是長(zhǎng)期保險(xiǎn),許多壽險(xiǎn)帶著儲(chǔ)蓄性,更強(qiáng)調(diào)安全性,因而,一般可用于安全性和盈利性高、但流動(dòng)性較低的投資方式,如不動(dòng)產(chǎn)、貸款;非壽險(xiǎn)是短期保險(xiǎn),要求流動(dòng)性強(qiáng),不宜過多投資于不動(dòng)產(chǎn)投資,而應(yīng)投資于股票、存款。同時(shí),從風(fēng)險(xiǎn)控制看,壽險(xiǎn)公司投資的比例在主體比例方面,應(yīng)嚴(yán)于非壽險(xiǎn),因?yàn)閴垭U(xiǎn)期限長(zhǎng)、帶有儲(chǔ)蓄性,控制主體比例,便于保證保險(xiǎn)公司的償付能力,從而保護(hù)被保險(xiǎn)人的合法權(quán)益。

第六,加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力的監(jiān)管立法。保險(xiǎn)公司的償付能力愈大,表明保險(xiǎn)公司可自由運(yùn)用的資金愈多,則保險(xiǎn)投資方式上可選擇盈利性大、風(fēng)險(xiǎn)高的方式。通常衡量?jī)敻赌芰Φ闹笜?biāo)有:凈保費(fèi)與凈資產(chǎn)之比;未決賠款準(zhǔn)備金與凈資產(chǎn)之比。我國(guó)可根據(jù)實(shí)際情況制定標(biāo)準(zhǔn)。由于保險(xiǎn)監(jiān)管的核心在于確保保險(xiǎn)公司的償付能力,所以,對(duì)保險(xiǎn)投資監(jiān)管的核心在于提高其償付能力6。

當(dāng)然,完善投資環(huán)境與放松投資限制相互依存。結(jié)合我國(guó)國(guó)情及保險(xiǎn)業(yè)的特點(diǎn),二者應(yīng)同時(shí)兼顧,在完善投資環(huán)境的同時(shí),適當(dāng)放松投資管制。而在投資管制方面,實(shí)行嚴(yán)松合一,即在充分放松投資方式的同時(shí),嚴(yán)格控制投資比例。這一比例的大小隨投資環(huán)境的完善而逐步擴(kuò)大,在投資環(huán)境尚未完善的初期,投資比例應(yīng)該控制在非常小的范圍內(nèi),其后逐步擴(kuò)大。同時(shí),在投資比例方面,也應(yīng)因方式比例和主體比例區(qū)別對(duì)待,在初期,主體比例應(yīng)當(dāng)控制得更嚴(yán)些。這樣既保證了保險(xiǎn)投資的盈利性,也控制了投資風(fēng)險(xiǎn),從而保證我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)持續(xù)穩(wěn)健地發(fā)展。

【作者介紹】中國(guó)政法大學(xué)郵編；北京工商大學(xué)

注釋與參考文獻(xiàn)

1資料來源:根據(jù)1998《LifeInsuranceFactBook》整理,AmiricanCouncilofLifeInsurance,第109頁(yè)。

篇（6）

[關(guān)鍵字]：

[論文正文]：

保險(xiǎn)投資是現(xiàn)代保險(xiǎn)業(yè)存在與發(fā)展的關(guān)鍵。與此同時(shí),保險(xiǎn)業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展,一方面要求保險(xiǎn)投資的安全性和流動(dòng)性,另一方面要求保險(xiǎn)投資的盈利性。顯然,這三者的協(xié)調(diào)是十分重要的。而它們的協(xié)調(diào)需要法律從制度上加以完善,即法律應(yīng)當(dāng)為保險(xiǎn)投資監(jiān)管提供制度上的保障。

我國(guó)自1980年恢復(fù)國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以來,保險(xiǎn)資金運(yùn)用,大致經(jīng)歷了三個(gè)階段:第一階段從1980-1987年,為無投資或忽視投資階段,保險(xiǎn)公司的資金基本上進(jìn)入了銀行,形成銀行存款;第二階段從1987-1995年,為無序投資階段,由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過熱,同時(shí)又無法可循,導(dǎo)致盲目投資,房地產(chǎn)、證券、信托、甚至借貸,無所不及,從而形成大量不良資產(chǎn);第三階段始于1995年10月,為逐步規(guī)范階段,1995年以來先后頒布了《中華人民共和國(guó)保險(xiǎn)法》(簡(jiǎn)稱《保險(xiǎn)法》,下同)、《保險(xiǎn)業(yè)管理暫行規(guī)定》等有關(guān)保險(xiǎn)法律法規(guī),但由于限制過緊,加之1996年5月1日以來的7次利率調(diào)整,使保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展帶來新的問題,尤其使壽險(xiǎn)業(yè)的利差損進(jìn)一步擴(kuò)大,因而,政府曾多次調(diào)整保險(xiǎn)投資方式,1998年先后允許同業(yè)拆借、購(gòu)買中央企業(yè)AA+公司債券,但仍解決利率下調(diào)對(duì)保險(xiǎn)公司帶來的壓力,尤其難于解決壽險(xiǎn)公司日益擴(kuò)大的利差損?；诖?1999年10月28日,國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)保險(xiǎn)基金通過證券投資基金間接進(jìn)入證券市場(chǎng),這是完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管的一項(xiàng)重大舉措,也是進(jìn)一步發(fā)展我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的重要步驟。

我國(guó)目前面臨著加入WTO,這要求我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)參照國(guó)際準(zhǔn)則;同時(shí),已進(jìn)入21世紀(jì),由于各國(guó)的金融改革,金融自由化的浪潮,也給我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)帶來了新的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn),這也迫使我國(guó)的保險(xiǎn)監(jiān)管應(yīng)與國(guó)際大趨勢(shì)相接軌。本文擬在比較海外保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律規(guī)定之特點(diǎn)的基礎(chǔ)上,對(duì)完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律制度提出了若干拙見。

一、海外保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律規(guī)定的一般特點(diǎn)

縱觀海外許多國(guó)家或地區(qū)保險(xiǎn)法及細(xì)則對(duì)保險(xiǎn)投資的規(guī)定,盡管早期工業(yè)國(guó)或后起工業(yè)國(guó)和地區(qū)的投資方式及演進(jìn)的階段不同,但仍然存在以下幾點(diǎn)帶有共性的特點(diǎn)值得我們思索:

首先是確認(rèn)和保證保險(xiǎn)資金運(yùn)用方式的多元性。在美國(guó)、日本、法國(guó)、德國(guó)、意大利、瑞士以及我國(guó)的臺(tái)灣和香港的法律規(guī)定中,均規(guī)定了多種保險(xiǎn)投資方式。這些方式具體包括:債券、股票、抵押貸款、不動(dòng)產(chǎn)投資等。英國(guó)則通過司法實(shí)務(wù)確認(rèn)保險(xiǎn)投資方式的多元性。由于投資方式多樣且較靈活,使得不同的保險(xiǎn)公司根據(jù)自身的特點(diǎn)選擇投資方式,將盈利性大、流動(dòng)性強(qiáng)和安全性高的不同投資方式進(jìn)行有效的投資組合,從而穩(wěn)定了保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng),并進(jìn)一步為保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展提供了廣闊空間。

其次是保險(xiǎn)投資比例的限定性。不少國(guó)家和地區(qū)的法律在注重投資方式多樣化的同時(shí),也規(guī)定了投資比例。如美國(guó)紐約州、日本、德國(guó)、我國(guó)臺(tái)灣等均有這方面的規(guī)定。這些法律規(guī)定不僅涉及了風(fēng)險(xiǎn)比較大的投資方式所占總投資的比例,而且規(guī)定了某一投資方式投資與有關(guān)每一籌資主體的比例,這樣,前者有效控制了有關(guān)投資方式所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn);后者有效控制了有關(guān)籌資主體帶來的投資風(fēng)險(xiǎn),從而為控制投資風(fēng)險(xiǎn)提供了條件。值得注意的是,保險(xiǎn)投資比例隨著保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展階段而調(diào)整。如日本,在保險(xiǎn)投資方式比例方面:存款從1947年的1/3,調(diào)整為1956年的35%,1969年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;拆借貸款從1947年1/20降為1956年的5%、1958年的29%,1969年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;地方債券,從1947年的20%至1969年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;公司債券,從1947年的2/3,1987年則廢除了該規(guī)定,1998年則改為無限制;股票則自1947年至1998年始終規(guī)定為30%;不動(dòng)產(chǎn)則自1947年至1998年始終規(guī)定為20%。

第三是關(guān)注壽險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的不同性。保險(xiǎn)投資的結(jié)構(gòu)因產(chǎn)壽險(xiǎn)不同而不同,產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)投資要求的流動(dòng)性優(yōu)于壽險(xiǎn),而壽險(xiǎn)的盈利性和安全性優(yōu)于產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)。法律的規(guī)定顯然要有所體現(xiàn)。比如,美國(guó)紐約州的保險(xiǎn)法律在規(guī)定保險(xiǎn)公司投資的形式和數(shù)額的同時(shí),對(duì)人壽保險(xiǎn)公司與財(cái)產(chǎn)和責(zé)任保險(xiǎn)公司的投資結(jié)構(gòu)確定了不同的原則。在紐約州保險(xiǎn)法中,適用于壽險(xiǎn)公司的投資法以謹(jǐn)慎標(biāo)準(zhǔn)為原則,而適用于財(cái)產(chǎn)和責(zé)任保險(xiǎn)公司的投資法則主要以“鴿籠式”方法為原則。

第四是加強(qiáng)證券投資的管理。在保險(xiǎn)投資的發(fā)展過程中,證券投資隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而上升,總的趨勢(shì)是投資的證券化,但不同類型的國(guó)家或地區(qū)有所不同。早期工業(yè)國(guó)的保險(xiǎn)投資已基本證券化,并且,在債券投資中股票和公司債券所占的比重呈上升趨勢(shì),股票的比重則快于公司債券上升的比例;而后起工業(yè)國(guó)則還有一個(gè)過程。如在美國(guó)壽險(xiǎn)資產(chǎn)中,貸款所占的比重,1917年為47.6%、1930年為55.1%、1940年為29.4%、1950年為28.9%、1985年為27.4%、1990年為23.6%、1995年為14.4%、1997年為12.2%;不動(dòng)產(chǎn)從1917年的3%降為1997年的1.8%;有價(jià)證券則從1917年的44.2%上升為1997年的73.1,其中,股票投資的比重從1917年的1.4%上升到1980年的9.9%,在穩(wěn)定10年后,1991年上升為10.6%,1997年為23.2%;公司債券的比重從1917年的33.2%上升到1980年的37.5%,其后1990年上升為41.4%,其后直到1997年為41%左右波動(dòng)1。這種保險(xiǎn)投資的證券化是同美國(guó)資產(chǎn)的金融化相聯(lián)系的,而這種資產(chǎn)的金融化,同保險(xiǎn)業(yè)(尤其壽險(xiǎn)業(yè))發(fā)展到一定階段所要求的流動(dòng)性和盈利性是密切聯(lián)系的。

后起工業(yè)國(guó)和地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的共同特點(diǎn)在于:在二戰(zhàn)后才開始發(fā)展,起點(diǎn)低、發(fā)展速度快。國(guó)家為了加速經(jīng)濟(jì)發(fā)展,在強(qiáng)調(diào)盈利性、安全性和流動(dòng)性的同時(shí),也強(qiáng)調(diào)社會(huì)性,保險(xiǎn)投資對(duì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng),起了重大作用。其中,日本保險(xiǎn)投資在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng),使日本的經(jīng)濟(jì)跨入經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)后,其保險(xiǎn)投資由貸款為主逐步轉(zhuǎn)向證券投資;而韓國(guó)的保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀與日本八十年代初期相似,正處于轉(zhuǎn)化中,我國(guó)臺(tái)灣壽險(xiǎn)業(yè)貸款比重也較高,但不動(dòng)產(chǎn)的比例較高,這與臺(tái)灣不動(dòng)產(chǎn)穩(wěn)定增值有關(guān),同時(shí),從動(dòng)態(tài)看,有價(jià)證券所占比例呈上升趨勢(shì)。這說明,后起工業(yè)國(guó)或地區(qū)的保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)演進(jìn)為由直接投資向證券投資的演進(jìn)是與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切聯(lián)系的。

日本作為后起工業(yè)國(guó),80年代以前其投資比例依次為:貸款、有價(jià)證券、不動(dòng)產(chǎn)、存款;而80年代以后,有價(jià)證券和存款的比例呈上升趨勢(shì),貸款和不動(dòng)產(chǎn)投資的比例呈下降趨勢(shì)。1986年證券投資占第一位,貸款退居第二位,1984-1986年存款上升至第三位,不動(dòng)產(chǎn)退居第四位。其中,從1975年至1996年間,壽險(xiǎn)業(yè)的投資中,貸款從67.9%下降到34.6%,有價(jià)證券從21.7%上升到50.7%,不動(dòng)產(chǎn)從7.9%降為5.2%,其他資產(chǎn)從1.4%上升為6%。在此期間,1986年是個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn),有價(jià)證券的比例首次超過貸款的比例。日本保險(xiǎn)投資是同該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過程相聯(lián)系的。就其過程的特點(diǎn)看,主要有:首先,注重保險(xiǎn)投資的經(jīng)濟(jì)效益。20世紀(jì)50-60年代,日本側(cè)重發(fā)展重工業(yè),重工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益較好,于是保險(xiǎn)公司投資于機(jī)械制造和化工工業(yè);70年代末80年代初,轉(zhuǎn)向以輕工中小企業(yè)為主,同期壽險(xiǎn)公司短期貸款占61.7%,后來證券投資效益好,又轉(zhuǎn)向證券投資,1975年為21.7%,1984、1986、1996年分別為35.1%、41%、50.7%;貸款投資占總資產(chǎn)的比率由1975年的67.9%,下降為1986、1988、1996年的39.2%、30%、34.6%。其次,關(guān)心投資的社會(huì)效益和社會(huì)影響,包括向新型產(chǎn)業(yè)投資、投向社會(huì)公用事業(yè)、社會(huì)開發(fā)性投資、為擴(kuò)大生活消費(fèi)投資;同時(shí)還注意擴(kuò)大海外投資。

韓國(guó)的保險(xiǎn)法所規(guī)定的保險(xiǎn)投資方式有:有價(jià)債券投資、不動(dòng)產(chǎn)投資、貸款或匯票貼現(xiàn)、對(duì)金融機(jī)構(gòu)的存款、對(duì)信托公司的金錢或有價(jià)證券的信托、財(cái)政經(jīng)濟(jì)部令制定的類似前述第1-5項(xiàng)的方法。并于第15條規(guī)定各類投資比例為:對(duì)股票的投資不得超過總資產(chǎn)的40%;不動(dòng)產(chǎn)投資不得超過總資產(chǎn)的15%;保險(xiǎn)公司購(gòu)買同一公司債權(quán)及股票或以此為擔(dān)保的貸款不得超過總資產(chǎn)的5%;對(duì)同一人的貸款不得超過總資產(chǎn)的3%,對(duì)同一物件為但保的貸款不得超過總資產(chǎn)的5%,對(duì)同一企業(yè)集團(tuán)的貸款不得超過總資產(chǎn)的5%;對(duì)同一企業(yè)集團(tuán)發(fā)行的證券及股票持有量不得超過總資產(chǎn)的5%,外匯、國(guó)外不動(dòng)產(chǎn)及外匯證券的持有量不得超過總資產(chǎn)的10%,中小企業(yè)(風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)除外)發(fā)行的股票持有量不得超過總資產(chǎn)的1%。保險(xiǎn)公司持有或作為貸款擔(dān)保的同一公司的股票不得超過該公司總發(fā)行股票的10%,但持有國(guó)外法人的股票時(shí),可以例外。對(duì)增強(qiáng)保險(xiǎn)財(cái)產(chǎn)運(yùn)用的健全性和效率性有必要時(shí),金融監(jiān)督委員會(huì)可按保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的種類和保險(xiǎn)公司的財(cái)產(chǎn)規(guī)模,在第一款規(guī)定的各種財(cái)產(chǎn)利用比例的十分之五范圍內(nèi)下調(diào)其比例。

韓國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)自1950年以來,隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變遷,其保險(xiǎn)投資中,不動(dòng)產(chǎn)投資從50%以上降到了1997年的8.5%,其中,配合政府經(jīng)濟(jì)發(fā)展計(jì)劃,以及鼓勵(lì)出口發(fā)展重工業(yè),壽險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用轉(zhuǎn)向投放資本市場(chǎng)及放款。目前韓國(guó)保險(xiǎn)業(yè)法及保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理規(guī)則規(guī)定各項(xiàng)資金運(yùn)用投資對(duì)總資產(chǎn)比率為:股票不得超過30%;不動(dòng)產(chǎn)投資為15%或以下(10%為營(yíng)業(yè)用,5%為投資用);現(xiàn)金及存款為10%或以下。上述規(guī)定韓國(guó)政府鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司多放款給房屋專項(xiàng)貸款,以及中小企業(yè)貸款2。韓國(guó)保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的變化為:韓國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)投資中,其結(jié)構(gòu)的順序依次由1981年的貸款、有價(jià)證券、不動(dòng)產(chǎn)、現(xiàn)金及存款轉(zhuǎn)變?yōu)?997年的貸款、有價(jià)證券、現(xiàn)金及存款、不動(dòng)產(chǎn)。盡管有價(jià)證券的比重從18.5%上升到27.2%,貸款從62.8%下除為48.5%3,但仍然以貸款為主。

我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)的演變過程因產(chǎn)壽險(xiǎn)而不同。從1991年至1997年,在財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)業(yè)的投資中,其投資的結(jié)構(gòu)順序依次為:銀行存款、有價(jià)證券、抵押貸款、貸款。其中,銀行存款57.58%降為54.04%、有價(jià)證券從17.36%上升為31.74%、不動(dòng)產(chǎn)從21.11%降為11.2%、抵押貸款從3.96%降為3%,其中股票從7%上升到19.45%,這說明產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)保險(xiǎn)投資仍然以銀行存款為主,這同財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)主要屬于短期業(yè)務(wù)要求投資流動(dòng)性較強(qiáng)有關(guān)。壽險(xiǎn)業(yè)投資中,投資的順序依次為:貸款、有價(jià)證券、存款、不動(dòng)產(chǎn)、國(guó)外投資和專案運(yùn)用及公共投資,從1986年至1997年,其投資比重分別變化為:貸款從31.29%上升為35.05%、銀行存款從23.77%上升為28.03%、有價(jià)證券從17.36%上升為28.03%、不動(dòng)產(chǎn)從27.19%降為10.61%、國(guó)外投資從1989年的0.02%升為2.22%、專案運(yùn)用及公共投資從1994年開始的1.95%上升為2.67%。其位次的變化為:有價(jià)證券由第三位上升為第二位、銀行存款由第二位下降為第三位。這說明壽險(xiǎn)業(yè)保險(xiǎn)投資中有價(jià)證券的比重上升,但仍然以銀行貸款為主。

由此可知,后起工業(yè)國(guó)和地區(qū)的保險(xiǎn)投資與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切聯(lián)系,在經(jīng)濟(jì)發(fā)展初期,保險(xiǎn)投資中,貸款的比重較高,一方面對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了資金,帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);另一方面,這些投資項(xiàng)目的高回報(bào),帶來了保險(xiǎn)投資的高盈利。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段,保險(xiǎn)投資由貸款或不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)向有價(jià)證券投資為主,日本的情況,說明了這一點(diǎn)。韓國(guó)的現(xiàn)狀與日本發(fā)展的過程相似,韓國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然處于日本當(dāng)年起飛階段,貸款比例很高;臺(tái)灣壽險(xiǎn)投資貸款、房地產(chǎn)比例也較高,這是由于這一階段這些項(xiàng)目投資盈利性高。但隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段,金融市場(chǎng)的完善,也將逐步向證券化投資過渡。

第五,細(xì)化保險(xiǎn)資金運(yùn)用的規(guī)范。不少國(guó)家和地區(qū)就保險(xiǎn)資金運(yùn)用的問題,注意從法律規(guī)范上較為詳細(xì)地加以規(guī)定。如日本不僅在《保險(xiǎn)業(yè)法》中規(guī)定保險(xiǎn)資金運(yùn)用的基本范圍,同時(shí)在《保險(xiǎn)業(yè)法施行規(guī)則》對(duì)其作出具體規(guī)定;我國(guó)臺(tái)灣在《保險(xiǎn)法》有關(guān)保險(xiǎn)投資規(guī)定的基礎(chǔ)上,相繼制訂了《保險(xiǎn)業(yè)資金之專案運(yùn)用與公共投資》、《保險(xiǎn)業(yè)資金之專案

運(yùn)用與公共投資審核要點(diǎn)》、《保險(xiǎn)業(yè)資金辦理國(guó)外投資限制》、《保險(xiǎn)業(yè)資金辦理外投資內(nèi)容及范圍》。它構(gòu)成了由保險(xiǎn)法規(guī)定保險(xiǎn)資金運(yùn)用的基本輪廓,由特別法作出具體規(guī)定的立法模式。這樣便于根據(jù)不同時(shí)期的情況及時(shí)進(jìn)行調(diào)整,既保持法律的持續(xù)性,同時(shí)又具有靈活性。

二、完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律制度的幾點(diǎn)思考

基于我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展所處的起飛階段,同時(shí)處于經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌過程中投資工具有限、規(guī)范交易的制度及組織有待完善,對(duì)投資市場(chǎng)的監(jiān)控和引導(dǎo)乏力。因而一方面基于我國(guó)實(shí)際,另一方面借鑒海外保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律規(guī)定的考察,本文認(rèn)為欲完善我國(guó)保險(xiǎn)投資監(jiān)管法律制度,應(yīng)當(dāng)考慮以下幾點(diǎn):

第一,應(yīng)當(dāng)確立在安全性的前提下保護(hù)保險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)盡可能多的盈利的指導(dǎo)思想。也就是說,保險(xiǎn)公司的投資應(yīng)在遵循安全性原則的前提下達(dá)到盡可能多的益利。因?yàn)楸ｋU(xiǎn)公司也是企業(yè),在確保其資金運(yùn)用安全的條件下,要以盈利為目標(biāo),從而保證資產(chǎn)的保值增值。這樣不僅有利于保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大,而且有利于其償付能力的增強(qiáng)。

第二,完善投資環(huán)境。一個(gè)完善的投資環(huán)境,應(yīng)包括有效的投資工具、公平交易規(guī)則以及保證這種制度有效貫徹的組織,即投資工具的多樣化、交易規(guī)則的規(guī)范化、交易方式的靈活化、投資監(jiān)管的有效化,以保證保險(xiǎn)資金運(yùn)用的安全、有效和暢通。

(1)完善投資工具。由于保險(xiǎn)投資涉及不動(dòng)產(chǎn)投資及金融市場(chǎng)的投資,因而,投資工具包括不動(dòng)產(chǎn)投資和金融市場(chǎng)的金融工具,其中,金融市場(chǎng)的投資是保險(xiǎn)投資的主體,因而,金融工具的完善,至關(guān)重要。其投資工具包括:債券、股票、票據(jù)、貸款、存款、外匯。其中:票據(jù)屬于短期金融工具,分為匯票、支票和本票;債券和股票屬于中長(zhǎng)期金融工具,債券分為政府債券、金融債券和公司證券,政府債券分為公債券、國(guó)庫(kù)券和地方證券;股票,含普通股和優(yōu)先股。

金融市場(chǎng)的投資工具應(yīng)該是長(zhǎng)期、短期和不定期的結(jié)合體,安全性、盈利性和流動(dòng)性不同層次的匹配,以便不同投資者選擇,可利用靈活多樣的投資工具,有利于保險(xiǎn)投資者的選擇,進(jìn)行投資組合,也有利于提高其變現(xiàn)能力。就總體而言,保險(xiǎn)公司應(yīng)金融市場(chǎng)的成熟程度以及自身業(yè)務(wù)的特點(diǎn)選擇投資工具。如在金融市場(chǎng)尚不成熟時(shí),應(yīng)選擇流動(dòng)性強(qiáng)、安全性高的投資工具。但壽險(xiǎn)投資則宜選擇安全性和盈利性均較高的投資工具,而不十分要求其流動(dòng)性。同時(shí),應(yīng)建立與投資工具相配套的避險(xiǎn)工具,如期權(quán)交易、期貨交易,以防范和分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

(2)完善涉及保險(xiǎn)投資的法規(guī)。投資法規(guī)的完善,在于建立保證投資市場(chǎng)公平、有效交易的法律法規(guī)和制度,如不動(dòng)產(chǎn)交易法、證券交易法、票據(jù)法、但保法等,從而保證市場(chǎng)交易有據(jù)可依。

(3)理順投資監(jiān)管機(jī)構(gòu)及相關(guān)部門的關(guān)系。法律的真正價(jià)值在于它的實(shí)施。為保證有關(guān)投資法律法規(guī)的有效實(shí)施,必須建立相應(yīng)的組織來保證。這些組織包括保險(xiǎn)投資的行政主管部門以及配合行政主管部門實(shí)施的司法機(jī)構(gòu),如投資主管部門、工商行政管理局、法院、仲裁機(jī)構(gòu),并且保證這些組織的合理分工協(xié)作,嚴(yán)格按照法律法規(guī)或規(guī)章辦事,切實(shí)保證投資法律法規(guī)和規(guī)章制度的有效實(shí)施,嚴(yán)禁任何組織或個(gè)人凌駕于法律規(guī)章之上。

第三,確認(rèn)和保護(hù)保險(xiǎn)投資主體在保險(xiǎn)投資方式上有一定的選擇權(quán)?；谖覈?guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展處于騰飛階段,金融市場(chǎng)發(fā)育不全,基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)資金缺乏,而這些產(chǎn)業(yè)投資回報(bào)率較高,應(yīng)允許保險(xiǎn)投資主體有權(quán)實(shí)施抵押貸款或有區(qū)域選擇的不動(dòng)產(chǎn)投資;無限度的政府證券投資、有一定限度的金融債券投資和限制較嚴(yán)的股票與公司證券投資。當(dāng)然,銀行存款在目前及未來依然是必要的。從長(zhǎng)期來看,待我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到較發(fā)達(dá)國(guó)家行列、金融市場(chǎng)發(fā)育完善,則可轉(zhuǎn)向證券投資為主,那是比較長(zhǎng)遠(yuǎn)的事。

第四,在立法上,放松投資方式的同時(shí),控制投資比例。從法律監(jiān)管的角度看,在放松投資方式規(guī)定的同時(shí),如允許投資于有價(jià)證券、不動(dòng)產(chǎn)、抵押貸款、銀行存款等,同時(shí)應(yīng)規(guī)定投資比例4。前者是為了提高保險(xiǎn)投資的盈利能力,多種投資方式,為保險(xiǎn)公司提供了可供選擇的靈活的投資工具,從而,為保險(xiǎn)公司提高投資回報(bào)率創(chuàng)造了條件,當(dāng)然,也為理智的保險(xiǎn)公司投資者提高投資組合來控制風(fēng)險(xiǎn)提供了選擇機(jī)會(huì);后者則為控制投資風(fēng)險(xiǎn)提供了條件。這一比例分為方式比例和主體比例,方式比例規(guī)定了風(fēng)險(xiǎn)比較大的投資方式所占總投資的比例,這就有效控制了有關(guān)高風(fēng)險(xiǎn)的投資方式所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn);主體比例有效控制了有關(guān)籌資主體所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn),從而為控制投資風(fēng)險(xiǎn)提供了條件。主體比例,也應(yīng)按投資方式的風(fēng)險(xiǎn)情況分別對(duì)待,對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的籌資主體、高風(fēng)險(xiǎn)的投資方式,其比例應(yīng)低一些,如購(gòu)買同一公司股票不得超過投資的5%;購(gòu)買同一公司債券不得超過投資的5%;購(gòu)買同一公司的不動(dòng)產(chǎn)不得超過投資的3%;對(duì)每一公司的抵押貸款不得超過投資的3%;對(duì)于較安全的投資方式但存在一定風(fēng)險(xiǎn)的籌資主體,其比例便可高一些,如存款于每一銀行不得超過投資的10%。保險(xiǎn)投資必須強(qiáng)調(diào)盈利,因?yàn)槟軌蛱岣弑ｋU(xiǎn)公司的償付能力。但由于某項(xiàng)投資報(bào)酬是該項(xiàng)投資所具風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù),如對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用不加以限制,勢(shì)必趨向風(fēng)險(xiǎn)較大的投資,以期獲得較大的報(bào)酬,而危及保險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)的穩(wěn)健。因?yàn)槊恳环N投資方式的風(fēng)險(xiǎn)大小不同,一般而言,高盈利的投資方式伴隨著高風(fēng)險(xiǎn),低風(fēng)險(xiǎn)的投資方式則伴隨著低盈利,顯然,全部用于盈利性高的投資方式,必將使保險(xiǎn)公司面臨著全面的高風(fēng)險(xiǎn),使被保險(xiǎn)人有可能得不到應(yīng)有的保險(xiǎn)保障,也不利于保險(xiǎn)公司的生存和發(fā)展,因而,為了保證保險(xiǎn)投資的盈利性,同時(shí)控制高風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)規(guī)定有關(guān)高風(fēng)險(xiǎn)投資方式所占的比例。同時(shí),在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,任何工商或金融企業(yè)均有破產(chǎn)的可能性,無論采用風(fēng)險(xiǎn)大的亦或風(fēng)險(xiǎn)小投資方式,保險(xiǎn)公司都會(huì)面臨著籌資主體對(duì)保險(xiǎn)投資所帶來的風(fēng)險(xiǎn),因而,為了控制每一籌資主體給保險(xiǎn)公司所帶來的風(fēng)險(xiǎn),必須規(guī)定投資于有關(guān)每一籌資主體的比例5。

第五,法律應(yīng)當(dāng)對(duì)壽險(xiǎn)和非壽險(xiǎn)的保險(xiǎn)投資作出區(qū)別性規(guī)定。由于壽險(xiǎn)是長(zhǎng)期保險(xiǎn),許多壽險(xiǎn)帶著儲(chǔ)蓄性,更強(qiáng)調(diào)安全性,因而,一般可用于安全性和盈利性高、但流動(dòng)性較低的投資方式,如不動(dòng)產(chǎn)、貸款;非壽險(xiǎn)是短期保險(xiǎn),要求流動(dòng)性強(qiáng),不宜過多投資于不動(dòng)產(chǎn)投資,而應(yīng)投資于股票、存款。同時(shí),從風(fēng)險(xiǎn)控制看,壽險(xiǎn)公司投資的比例在主體比例方面,應(yīng)嚴(yán)于非壽險(xiǎn),因?yàn)閴垭U(xiǎn)期限長(zhǎng)、帶有儲(chǔ)蓄性,控制主體比例,便于保證保險(xiǎn)公司的償付能力,從而保護(hù)被保險(xiǎn)人的合法權(quán)益。

第六,加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力的監(jiān)管立法。保險(xiǎn)公司的償付能力愈大,表明保險(xiǎn)公司可自由運(yùn)用的資金愈多,則保險(xiǎn)投資方式上可選擇盈利性大、風(fēng)險(xiǎn)高的方式。通常衡量?jī)敻赌芰Φ闹笜?biāo)有:凈保費(fèi)與凈資產(chǎn)之比;未決賠款準(zhǔn)備金與凈資產(chǎn)之比。我國(guó)可根據(jù)實(shí)際情況制定標(biāo)準(zhǔn)。由于保險(xiǎn)監(jiān)管的核心在于確保保險(xiǎn)公司的償付能力,所以,對(duì)保險(xiǎn)投資監(jiān)管的核心在于提高其償付能力6。

當(dāng)然,完善投資環(huán)境與放松投資限制相互依存。結(jié)合我國(guó)國(guó)情及保險(xiǎn)業(yè)的特點(diǎn),二者應(yīng)同時(shí)兼顧,在完善投資環(huán)境的同時(shí),適當(dāng)放松投資管制。而在投資管制方面,實(shí)行嚴(yán)松合一,即在充分放松投資方式的同時(shí),嚴(yán)格控制投資比例。這一比例的大小隨投資環(huán)境的完善而逐步擴(kuò)大,在投資環(huán)境尚未完善的初期,投資比例應(yīng)該控制在非常小的范圍內(nèi),其后逐步擴(kuò)大。同時(shí),在投資比例方面,也應(yīng)因方式比例和主體比例區(qū)別對(duì)待,在初期,主體比例應(yīng)當(dāng)控制得更嚴(yán)些。這樣既保證了保險(xiǎn)投資的盈利性,也控制了投資風(fēng)險(xiǎn),從而保證我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)持續(xù)穩(wěn)健地發(fā)展。

【作者介紹】中國(guó)政法大學(xué)郵編；北京工商大學(xué)

注釋與參考文獻(xiàn)

1資料來源:根據(jù)1998《LifeInsuranceFactBook》整理,AmiricanCouncilofLifeInsurance,第109頁(yè)。

篇（7）

在我國(guó)，大規(guī)模的體育科技創(chuàng)新活動(dòng)推動(dòng)著相關(guān)體育產(chǎn)業(yè)的不斷升級(jí)換代，而傳統(tǒng)的體育企業(yè)運(yùn)行模式已經(jīng)不能滿足大量出現(xiàn)的新興高科技體育企業(yè)對(duì)融資等金融服務(wù)的需求，在這種背景下，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)運(yùn)而生。（1）有利于促進(jìn)高科技體育產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；（2）有利優(yōu)化體育產(chǎn)業(yè)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化產(chǎn)權(quán)約束功能；（3）有利于推進(jìn)我國(guó)基礎(chǔ)體育場(chǎng)館設(shè)施的快速發(fā)展加快基礎(chǔ)體育場(chǎng)館設(shè)施建設(shè)；

二、我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資存在的問題

1、對(duì)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資認(rèn)識(shí)不足，有2個(gè)錯(cuò)誤傾向:(1)將其簡(jiǎn)單地與籌集資金等同：(2)認(rèn)為其發(fā)展不利于其他金融部門的發(fā)展。

2、體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制不健全，難以建立起有效的體育產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制。

3、投資資金規(guī)模小。無法形成資金滾動(dòng)成長(zhǎng)、自我增值的運(yùn)作機(jī)制。

4、法制不統(tǒng)

一、不健全。政府的支持力度不夠，導(dǎo)致我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的各種不規(guī)范現(xiàn)象，難以走上規(guī)范化之路。

5、外部運(yùn)行支撐環(huán)境滯后。體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展環(huán)境滯后主要表現(xiàn)在：（1）證券市場(chǎng)不健全；（2）產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)不完善我國(guó)的產(chǎn)權(quán)改革尚未取得突破性進(jìn)展；（3）體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資信息體系不對(duì)稱；（4）中介機(jī)構(gòu)運(yùn)作乏力。

6、運(yùn)作缺乏應(yīng)有的專業(yè)人才。體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)的管理人才很少，導(dǎo)致了普及推廣體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資知識(shí)不夠，制約了我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展。

7、對(duì)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資監(jiān)管缺乏統(tǒng)一的機(jī)構(gòu)和應(yīng)有的力度。體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資是融資、投資合一的金融運(yùn)作機(jī)制，因此體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)與出是影響風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作順暢的基本條件，關(guān)系著體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的成敗。

三、發(fā)展我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的戰(zhàn)略性思路

1、加強(qiáng)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的宣傳力度，明確發(fā)展體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的可行性與必要性我國(guó)有良好的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資環(huán)境，發(fā)展體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟。

2、建立健全積極用人機(jī)制，盡快培養(yǎng)我國(guó)的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資管理專業(yè)人才。

目前，我國(guó)缺乏對(duì)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資有深入了解又熟練掌握運(yùn)作的高水平風(fēng)險(xiǎn)投資人才，在這方面可以考慮以下辦法:(1)建立體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)理資格認(rèn)證制度；(2)加強(qiáng)對(duì)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)理人的管理；(3)加強(qiáng)與國(guó)際同行的合作與交流；(4)對(duì)現(xiàn)有的保管人業(yè)務(wù)進(jìn)行改組；(5)與國(guó)外機(jī)構(gòu)合作，有選擇地引進(jìn)國(guó)外信托銀行或組建中外合作的基金保管機(jī)構(gòu)

3、大力發(fā)展體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金，促進(jìn)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的完善，實(shí)現(xiàn)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展國(guó)際化。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期，發(fā)展體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金業(yè)所要求的自然環(huán)境和社會(huì)人文環(huán)境仍顯滯后。為此進(jìn)行科學(xué)合理的發(fā)展體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的運(yùn)作過程。(1)在募集方式上，應(yīng)以公募為主；(2)在組織形式上，應(yīng)以公司型基金為佳；(3)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的發(fā)起人應(yīng)選擇經(jīng)營(yíng)股權(quán)的各類投資公司；(4)在體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金形式上，可發(fā)展中外合資體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金。

4、建立健全法律體系，加強(qiáng)法律監(jiān)管，促進(jìn)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)范運(yùn)作。

目前，應(yīng)制定相關(guān)法律，使體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作過程有法可依。

5、政府在體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展中應(yīng)發(fā)揮導(dǎo)向作用。

政府可以根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策和區(qū)域發(fā)展政策，通過對(duì)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)基金的設(shè)立審批程序和基金的基本投資限制來發(fā)揮必要的導(dǎo)向作用，增加我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)政策的可操作性。

6、培育和完善體育產(chǎn)業(yè)資本市場(chǎng)，盡快建立體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制。

我國(guó)的體育產(chǎn)業(yè)資本市場(chǎng)已經(jīng)具有初步成形的市場(chǎng)，但市場(chǎng)仍不完善，法規(guī)尚不健全，因此我們要興利除弊，盡快建立體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制。

四、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

1、我國(guó)取得2008年奧運(yùn)會(huì)舉辦權(quán)后，我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)將獲得國(guó)內(nèi)外資本的青睞。因此，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資將是我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)除國(guó)家投入外的主要融資方式。

2、體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資不僅可以有效地籌集社會(huì)資金投資體育產(chǎn)業(yè)，解決國(guó)家財(cái)政支出對(duì)體育產(chǎn)業(yè)投入不足的問題，推進(jìn)現(xiàn)代體育企事業(yè)制度改革與發(fā)展。

篇（8）

目前，我國(guó)的柜臺(tái)交易市場(chǎng)主要以新三板為主體，證券公司參與柜臺(tái)交易市場(chǎng)建設(shè)并行，各地股權(quán)交易所作為補(bǔ)充的多層次的結(jié)構(gòu)。隨著國(guó)家對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的建設(shè)規(guī)劃及相關(guān)政策的出臺(tái)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)鼓勵(lì)自愿的，有條件的，證券公司，積極參與柜臺(tái)交易市場(chǎng)的建設(shè)。

1 柜臺(tái)交易市場(chǎng)概念

柜臺(tái)交易市場(chǎng)簡(jiǎn)稱OTC（Over-The-Counter）市場(chǎng)，又稱店頭市場(chǎng)或場(chǎng)外交易市場(chǎng)，指在證券交易所以外的場(chǎng)所進(jìn)行證券買賣的市場(chǎng)。和平時(shí)所說的主板市場(chǎng)不同，柜臺(tái)交易市場(chǎng)沒有固定的場(chǎng)地，沒有規(guī)定的成員資格，沒有統(tǒng)一的嚴(yán)格的規(guī)章制度可循，主要采取報(bào)價(jià)交易或一對(duì)一協(xié)商交易方式，交易多樣化、個(gè)性化的非標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品。

2 我國(guó)柜臺(tái)交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

目前我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)主要包括兩個(gè)層次：（1）全國(guó)性O(shè)TC市場(chǎng)即“新三板”，如2012年9月，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至北京中關(guān)村、天津?yàn)I海、武漢東湖和上海張江等4家國(guó)家級(jí)高新園區(qū)；（2）地方性O(shè)TC市場(chǎng)，如天津股權(quán)交易所、上海股權(quán)托管交易中心、重慶股權(quán)交易中心和深圳前海股權(quán)交易中心等。

因?yàn)樵谥袊?guó)OTC市場(chǎng)起步晚，發(fā)展時(shí)間短，有一個(gè)突出的問題就是目前我國(guó)柜臺(tái)市場(chǎng)規(guī)模偏小。截至2014年5月底，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（新三板）的掛牌公司股票發(fā)行相關(guān)情況顯示，2014年1―5月掛牌公司股票發(fā)行規(guī)模達(dá)到47.10億元，分別由30家證券公司推薦的企業(yè)。新三板掛牌企業(yè)數(shù)量為788家，總股本是269.36億股。

3 證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)定位

按照《證券公司柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)規(guī)范》的界定，證券公司柜臺(tái)交易是指證券公司與特定交易對(duì)手方在集中交易場(chǎng)所之外進(jìn)行的交易或?yàn)橥顿Y者在集中交易場(chǎng)外之外進(jìn)行交易提供服務(wù)的行為。證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)是為柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)提供服務(wù)、區(qū)別主板市場(chǎng)的私募市場(chǎng)。通過對(duì)柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)的發(fā)展，產(chǎn)品開發(fā)和設(shè)計(jì)，可以提高證券公司為滿足客戶的流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)需求的能力，并且在產(chǎn)品研發(fā)的基礎(chǔ)上，提高其托管和結(jié)算，支付，交易，投資，融資和其他證券公司的基礎(chǔ)功能，發(fā)展證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)服務(wù)能力，最大限度地提高證券公司的資本中介作用，進(jìn)一步促進(jìn)證券公司傳統(tǒng)交易業(yè)務(wù)創(chuàng)新和發(fā)展，以利于提升證券公司的主要競(jìng)爭(zhēng)力。

4 證券公司參與柜臺(tái)交易市場(chǎng)建設(shè)的必要性

柜臺(tái)交易市場(chǎng)是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的一個(gè)重要組成部分，能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展籌集大量資金，同時(shí)也是為風(fēng)險(xiǎn)投資提供退出通道，在促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的同時(shí)，帶動(dòng)高科技企業(yè)的成長(zhǎng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，完善上市公司的退出機(jī)制，更能保障證券市場(chǎng)的良性發(fā)展。

4.1 建設(shè)背景

2010年，“十二五”規(guī)劃中就已經(jīng)明確說明，“加快多層次資本市場(chǎng)體系建設(shè)，顯著提高直接融資比重，穩(wěn)步發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)”，可見作為多層次資本市場(chǎng)體系根基的柜臺(tái)交易市場(chǎng)，已經(jīng)在當(dāng)時(shí)就提到監(jiān)管層的日程上。

2011年以來，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議多次明確指出：“進(jìn)一步推動(dòng)交易所市場(chǎng)和場(chǎng)外市場(chǎng)建設(shè)，促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)健康發(fā)展”；2012年5月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)《關(guān)于推進(jìn)證券公司改革開放、創(chuàng)新發(fā)展的思路與措施》中，明確允許證券公司探索建立面向適合的客戶銷售適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品的柜臺(tái)交易市場(chǎng)。為證券公司開展柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)奠定了政策基礎(chǔ)。

2012年12月，中證協(xié)了《證券公司柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)規(guī)范》，文件中不僅明確界定了證券公司柜臺(tái)交易的產(chǎn)品、進(jìn)行柜臺(tái)交易的業(yè)務(wù)資格及有關(guān)要求，而且首批選擇了七家證券公司進(jìn)行業(yè)務(wù)試點(diǎn)。到目前為止，證券公司的柜臺(tái)市場(chǎng)基本明確建設(shè)方向，成為證券公司業(yè)務(wù)創(chuàng)新的政策保障

此外，證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)也在近兩年的全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議中，多次提到發(fā)展多層次資本市場(chǎng)體系，建立證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)的必要性?？梢钥闯?，柜臺(tái)交易市場(chǎng)作為多層次資本市場(chǎng)體系的重要組成基礎(chǔ)，將迎來蓬勃發(fā)展的新時(shí)期。

4.2 建設(shè)的必要性

柜臺(tái)交易市場(chǎng)作為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的“塔基”，無論從規(guī)范資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)角度，還是從滿足資本市場(chǎng)多元化投融資需求角度，建設(shè)發(fā)展我國(guó)柜臺(tái)交易市場(chǎng)都有其必要性和緊迫性。

（1）是促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)規(guī)范發(fā)展的必要基礎(chǔ)。從西方國(guó)家成熟資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)看，均呈現(xiàn)出“正金字塔”型結(jié)構(gòu)，金字塔頂部是主板的藍(lán)籌市場(chǎng)，底部是發(fā)展規(guī)模龐大的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。我國(guó)目前的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“倒金字塔”型，資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)失衡直接影響我國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，導(dǎo)致我國(guó)直接融資占比不足。因此，我國(guó)發(fā)展柜臺(tái)交易市場(chǎng)是完善我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的必要選擇，是促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)回歸“正金字塔”型的必由之路。

篇（9）

PE從冷門到“全民熱”，既是好事，也存在隱患。好處就是讓有余錢投資的民眾了解了一個(gè)新的投資渠道，為企業(yè)的直接融資提供了新的資金來源。壞處則跟中國(guó)發(fā)生了所有跟風(fēng)情況類似，初期總是不規(guī)范，初嘗禁果造成了混亂和財(cái)產(chǎn)損失。曾有報(bào)載，一個(gè)在天津和上海兩地發(fā)起設(shè)立PE的年輕人，只有28歲，他向一群退休工人融資，最后獲得上億的資金然后亂投資。此外，社會(huì)上議論的比較多的是借PE實(shí)施利益輸送，也成為制造不公、擾亂市場(chǎng)的大毒瘤。有些權(quán)勢(shì)集團(tuán)將股權(quán)作為受賄品，投行在項(xiàng)目馬上要上市時(shí)，通過PE進(jìn)入，迅速獲利套現(xiàn)。

如果我們拋開這些丑陋的尋租套利現(xiàn)象，其實(shí)，很多人的動(dòng)機(jī)是良好的，不理想的結(jié)果是源于對(duì)PE這種新事物的不熟悉。這就使正確的引導(dǎo)顯得更為重要。風(fēng)險(xiǎn)投資就是前車之鑒。風(fēng)險(xiǎn)投資自上世紀(jì)九十年代引入到中國(guó)，發(fā)展至今仍未走上正軌，PE也有可能走上同樣的歧路。私募股權(quán)投資，在美國(guó)指的是包括風(fēng)險(xiǎn)投資在內(nèi)的，通過對(duì)未上市公司的股權(quán)進(jìn)行投資，成為其股東的投資方式。在歐洲，通常將風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)投資區(qū)別開。兩者的相同點(diǎn)就是私募性和同屬股權(quán)投資，只是前者主要側(cè)重投資于創(chuàng)業(yè)早期的公司。而國(guó)內(nèi)的私募基金，實(shí)際是證券投資基金，與股權(quán)投資沒有任何關(guān)系。

私募股權(quán)投資在美國(guó)發(fā)育情況最為成熟。美國(guó)是從上世紀(jì)六十年代開始出現(xiàn)PE萌芽，經(jīng)過短短的三、四十年，在2000年前后，伴隨著網(wǎng)絡(luò)新經(jīng)濟(jì)達(dá)到頂峰。風(fēng)險(xiǎn)投資作為PE的一部分，引入中國(guó)已近30年，仍未成氣候，其根本原因在于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境還不成熟，未形成PE投資的制度土壤。

今天中國(guó)進(jìn)入了PE，對(duì)于推進(jìn)這一新的資本形式，會(huì)產(chǎn)生助力。美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)說明，只要條件具備，方法適當(dāng)，PE也能盡快成熟。本書對(duì)于想從事PE的人來說，是難得的經(jīng)驗(yàn)讀本。作為研究和從事相關(guān)領(lǐng)域超過10年的筆者而言，閱讀的過程，也是玩味和分享大師經(jīng)驗(yàn)的過程，充滿了貝中得珠的驚喜。本書的作者采訪了十位大師級(jí)的PE和風(fēng)險(xiǎn)投資家，還有兩位是研究該領(lǐng)域的學(xué)者，每位受訪者都有超過25年的行業(yè)經(jīng)歷，最年輕的今年也有55歲，還有兩三位已經(jīng)是七、八十歲的老者?？梢怨浪愠?，這些大師是在壯年投入這項(xiàng)事業(yè)，經(jīng)歷了失敗而到達(dá)輝煌彼岸。大師回憶了自己如何入行，有哪些成功案例和失敗教訓(xùn)，都是字字珠璣，篇篇錦繡，令人不忍釋手。

篇（10）

本文將通過對(duì)投資銀行的簡(jiǎn)單介紹，并且在分析我國(guó)投資銀行現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，結(jié)合案例，剖析我國(guó)投資銀行

目前存在的問題，對(duì)我國(guó)投資銀行的發(fā)展策略提出改進(jìn)措施。

一、投資銀行的介紹

投資銀行目前已成為國(guó)際金融市場(chǎng)中一類重要的金融機(jī)構(gòu)，在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和金融體系中發(fā)揮著不可替代的作用，它建立了資金使用者和資金提供者之間的便捷通道，減少了交易環(huán)節(jié)，節(jié)省了交易成本，實(shí)現(xiàn)了資本的高效配置。

在英國(guó)從事投資銀行業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)被稱為商人銀行，在日本則稱為證券公司。盡管稱謂不同，但一般地認(rèn)為投資銀行是指主營(yíng)業(yè)務(wù)為資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。目前普遍接受的一個(gè)定義是：投資銀行是主要從事證券發(fā)行、承銷、交易、企業(yè)重組、兼并與收購(gòu)、公司理財(cái)、基金管理、投資分析、風(fēng)險(xiǎn)投資、項(xiàng)目融資等業(yè)務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)，是資本市場(chǎng)上的主要金融中介，素有“資本市場(chǎng)的心臟”的美譽(yù)，更有人把投資銀行形象地比喻為“資本市場(chǎng)的金融工程師”。

投資銀行業(yè)是現(xiàn)代金融業(yè)適應(yīng)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展形成的一個(gè)新興行業(yè)。它區(qū)別于其他相關(guān)行業(yè)的顯著特點(diǎn)是：第一，它屬于金融服務(wù)業(yè)，這是區(qū)別一般性咨詢、中介服務(wù)業(yè)的標(biāo)志；第二，它主要服務(wù)于資本市場(chǎng)，這是區(qū)別于商業(yè)銀行的標(biāo)志；第三，它是智力密集型行業(yè)，這是區(qū)別于其他專業(yè)性金融服務(wù)機(jī)構(gòu)的標(biāo)志。

根據(jù)投資銀行的定義和業(yè)務(wù)范圍，我國(guó)的證券公司都可以稱作是投資銀行。

二、我國(guó)投資銀行的現(xiàn)狀分析

我國(guó)投資銀行在近十幾年的發(fā)展過程中，推動(dòng)了我國(guó)證券市場(chǎng)體系的形成和發(fā)育，拓寬了投融資渠道，加速了資本要素的良性周轉(zhuǎn)和合理流動(dòng)，促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。同時(shí)，投資銀行業(yè)務(wù)的開展也有利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制的轉(zhuǎn)換，另外，投資銀行開展的各項(xiàng)信息咨詢服務(wù)，對(duì)于培養(yǎng)和提高我國(guó)公民的經(jīng)濟(jì)政策分析能力，樹立投資意識(shí)、法制意識(shí)、民主監(jiān)督意識(shí)和保護(hù)自身利益與財(cái)產(chǎn)的意識(shí)等方面也做出了巨大的貢獻(xiàn)。投資銀行還培養(yǎng)出了一大批掌握現(xiàn)代金融知識(shí)的證券專業(yè)人才，成為當(dāng)今中國(guó)社會(huì)中最富有朝氣的知識(shí)密集型群體。

但是，中國(guó)投資銀行在飛速發(fā)展的過程中，也存在著諸多缺陷：

（一）資本規(guī)模相對(duì)較小，卻很少發(fā)生市場(chǎng)化的兼并整合

截止到2002年10月，我國(guó)證券公司平均注冊(cè)資本8.41億元，我國(guó)最大的投資銀行銀河證券的注冊(cè)資本金只有45億元，最小的投資銀行注冊(cè)資本金只有1000萬(wàn)元。前十大證券公司注冊(cè)資本總計(jì)318.8億元，折合不足39億美元，而西方發(fā)達(dá)國(guó)家的投資銀行的資本規(guī)模平均為幾十億美元。像美林集團(tuán)、摩根斯坦利等超大型投資銀行甚至超過百億美元。資產(chǎn)方面，2000年末，我國(guó)證券公司的資產(chǎn)總額約695億美元，同期美林集團(tuán)的總資產(chǎn)為4072億美元。中外投資銀行的資產(chǎn)規(guī)模差距可見一斑（見表1）。

另外，盡管我國(guó)證券公司很少發(fā)生市場(chǎng)化的兼并整合。迄今為止，我國(guó)投資銀行間發(fā)生的兼并重組主要有三種模式。一種是在投資銀行發(fā)生嚴(yán)重虧損或違規(guī)事件后，為維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定，保護(hù)投資者的利益，由政府出面主持下的兼并，比如申銀萬(wàn)國(guó)和國(guó)泰君安；還有一種是政府在推行金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)政策時(shí)，從銀行、信托公司中剝離出來并加以整合而成。比如：銀河證券、東方證券等；另外一種是地方政府出面主持的區(qū)域性小型投資銀行機(jī)構(gòu)的兼并整合，這種類型的整合過程中常常伴隨著增資擴(kuò)股，從而使新成立的區(qū)域性投資銀行能夠跨入綜合類券商的行列，如山東證券和西南證券等就屬于此類。這些兼并重組幾乎都是在政府的直接干預(yù)和撮合下進(jìn)行的，而市場(chǎng)化并購(gòu)行為很少發(fā)生。

（二）業(yè)務(wù)范圍單一，業(yè)務(wù)品種雷同，缺乏特色和創(chuàng)新

目前除了個(gè)別大型投資銀行嘗試性地開展企業(yè)并購(gòu)和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)外，幾乎只有一級(jí)市場(chǎng)承銷和二級(jí)市場(chǎng)服務(wù)、自營(yíng)業(yè)務(wù)。對(duì)于投資銀行的新興業(yè)務(wù)如企業(yè)兼并和收購(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)投資、金融衍生工具、資產(chǎn)證券化等很少涉及。這從表2就可以清楚地看到。

從收入上看，我國(guó)投資銀行的收入來源主要集中在手續(xù)費(fèi)收入、自營(yíng)業(yè)務(wù)收入和證券承銷收入方面，尤其是對(duì)交易手續(xù)費(fèi)的依存度比較高，使我國(guó)證券公司的利潤(rùn)水平極大地受制于二級(jí)市場(chǎng)的繁榮，波動(dòng)較大，嚴(yán)重影響了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和核心競(jìng)爭(zhēng)力的提高。

（三）缺乏精通投資銀行業(yè)務(wù)的專業(yè)人才

眾所周知，投資銀行業(yè)是典型的智慧密集型產(chǎn)業(yè)，在投資銀行里最寶貴的資產(chǎn)是具有很高專業(yè)素質(zhì)、精通投資銀行業(yè)務(wù)的人才。在這方面，我國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家的投資銀行之間存在很大差距。由于發(fā)展時(shí)間僅有短短的十幾年，我國(guó)的投資銀行業(yè)十分缺乏專業(yè)人才，目前從事投資銀行業(yè)務(wù)的人才基本上是半路出家，邊干邊學(xué)，缺乏系統(tǒng)、專業(yè)的訓(xùn)練。而且我國(guó)的投資銀行本身并不重視人才的培養(yǎng)與儲(chǔ)備，認(rèn)為投資銀行不需要專業(yè)人才，只需要有關(guān)系、有客戶即可，急功近利思想濃厚。

（四）法制基礎(chǔ)不完善，監(jiān)管不規(guī)范，進(jìn)而導(dǎo)致違規(guī)操作嚴(yán)重

一方面，投資銀行屢屢協(xié)助上市公司弄虛作假，欺騙廣大中小投資者，以圈線為目的?！皷|鍋事件”、“紅光事件”、“麥科特事件”等都是這方面典型的案例。另外，投資銀行本應(yīng)該規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，卻挪用客戶保證金、違規(guī)融資、賬外經(jīng)營(yíng)，甚至替“大戶、特大戶”提供資金透支服務(wù)，直接制造風(fēng)險(xiǎn)隱患。據(jù)聯(lián)合證券的研究表明，投資銀行挪用客戶保證金的比例，在1997~2000年期間分別達(dá)到23.3%、18.16%、16%和2.33%。還有一些投資銀行在策劃公司兼并、重組的過程中造成國(guó)有資產(chǎn)流失、上市公司效益下降的案例。

三、改進(jìn)措施

（一）制定準(zhǔn)確的內(nèi)部發(fā)展戰(zhàn)略

我國(guó)投資銀行應(yīng)進(jìn)行準(zhǔn)確的定位，制定內(nèi)部發(fā)展戰(zhàn)略，與證券業(yè)整體發(fā)展趨于一致。準(zhǔn)確的定位包括了文化定位、經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)定位和服務(wù)人群定位。

首先，文化定位。公司文化是外界識(shí)別的標(biāo)志，是內(nèi)部職工的凝聚源。一個(gè)公司只有形成自己鮮明的文化特色，才能較快地實(shí)現(xiàn)良性發(fā)展。因?yàn)橛泄疚幕耐顿Y銀行易于在投資者中樹立自身的形象，吸引一批有同感的客戶，并通過這些客戶的宣傳，迅速形成一條條客戶鏈，構(gòu)成公司穩(wěn)定的客戶群。

其次，經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)定位。投資銀行應(yīng)確立自己主攻業(yè)務(wù)的方向，形成自己的經(jīng)營(yíng)特色。如美林公司側(cè)重于全能型的發(fā)展，它將大規(guī)模的債券承銷、資產(chǎn)重組、項(xiàng)目融資等作為自己的主營(yíng)方向。而國(guó)內(nèi)的投資銀行業(yè)務(wù)品種單一，經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)雷同，在開發(fā)新業(yè)務(wù)時(shí)，似乎還未找到一個(gè)最佳的切入點(diǎn)。

（二）人才引進(jìn)與培養(yǎng)

在21世紀(jì)的競(jìng)爭(zhēng)中，作為知識(shí)載體和知識(shí)創(chuàng)新源泉的人，在企業(yè)中的地位越來越高。現(xiàn)資銀行的人才爭(zhēng)奪現(xiàn)象也十分嚴(yán)重。靠人才附帶的客戶關(guān)系來擴(kuò)展公司業(yè)務(wù)，從短期內(nèi)來看將會(huì)促進(jìn)公司的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，但從長(zhǎng)期來看弊大于利。投資銀行要立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，確立自身人才的培養(yǎng)計(jì)劃。并建立起人才激勵(lì)與約束機(jī)制，實(shí)施如股票期權(quán)、高管持股、職工持股計(jì)劃等措施，將人才積聚在公司內(nèi)部，并通過建立績(jī)效考評(píng)和流動(dòng)機(jī)制，形成人才競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)，更好的發(fā)揮員工的潛能與創(chuàng)造性。

（三）維護(hù)證券市場(chǎng)“生態(tài)平衡”，促進(jìn)中國(guó)投資銀行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展

我國(guó)現(xiàn)在的投資銀行的做法是勾結(jié)上市公司虛假包裝，大肆圈錢，如用友軟件自身僅有8000萬(wàn)元的凈資產(chǎn)，上市融資卻超過了11億元。老百姓一旦對(duì)證券投資失去了信心，有發(fā)展前途的公司如果也害怕被證券市場(chǎng)拖累，直接的后果就很可能將危及投資銀行的生存。所以，以可持續(xù)發(fā)展的觀點(diǎn)來看，除了要加強(qiáng)法制建設(shè)和監(jiān)管力度，還要要求投資銀行應(yīng)盡力保護(hù)廣大投資者的投資熱情，嚴(yán)把上市公司的質(zhì)量關(guān)，使投資者真正能夠從實(shí)際投資中獲得利益，而資產(chǎn)的不斷流動(dòng)才能吸引更多的籌資者加入到資金需求者的隊(duì)伍中來，從而形成社會(huì)資金的良性循環(huán)，也才能最終實(shí)現(xiàn)投資銀行的可持續(xù)發(fā)展。

（四）利用市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，推動(dòng)投資銀行的整合，擴(kuò)大我國(guó)投資銀行的規(guī)模

當(dāng)前，我國(guó)投資銀行可以選擇的整合形式通常有:增資擴(kuò)股；兼并重組；中外合資合營(yíng)，形成戰(zhàn)略聯(lián)盟等。因?yàn)橥顿Y銀行規(guī)模的擴(kuò)張受自身市場(chǎng)規(guī)模的影響較大，選擇中外合資合營(yíng)的方式建立戰(zhàn)略聯(lián)盟，是現(xiàn)階段加速國(guó)內(nèi)投資銀行發(fā)展的一個(gè)捷徑。比如，以青島海爾投資發(fā)展有限公司為第一大股東的長(zhǎng)江證券，正式與法國(guó)的巴黎銀行簽署合作協(xié)議，成為了中國(guó)加入WTO之后國(guó)內(nèi)投資銀行對(duì)這一整合方式的成功嘗試。

另外，我國(guó)的投資銀行還應(yīng)該順應(yīng)投資銀行發(fā)展的歷史潮流，以新產(chǎn)品開發(fā)為契機(jī)，強(qiáng)調(diào)金融創(chuàng)新，突破傳統(tǒng)業(yè)務(wù)局限，推動(dòng)主體業(yè)務(wù)由傳統(tǒng)型（證券承銷經(jīng)紀(jì)和自營(yíng)）向創(chuàng)新型（企業(yè)并購(gòu)、重組等策略）以及引申型（資產(chǎn)管理、金融衍生工具交易）轉(zhuǎn)變，從而實(shí)現(xiàn)收入來源的多元化和穩(wěn)定增長(zhǎng)，增強(qiáng)投資銀行的抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

參考文獻(xiàn)：

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3、徐榮梅.投資銀行學(xué)[M].中山大學(xué)出版社,2004.

篇（11）

一、自主科技創(chuàng)新的融資渠道

 

(一)自主科技創(chuàng)新的財(cái)政融資我國(guó)自主科技創(chuàng)新領(lǐng)域大多集中在:一是關(guān)系國(guó)計(jì)民生、國(guó)家安全和企業(yè)發(fā)展中的重要領(lǐng)域和問題;二是要解決制約經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的具有全局性和關(guān)鍵意義的科技問題;三是要在全球范圍內(nèi)搶占科技和經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)的最前沿。而這些領(lǐng)域往往都需要巨額的投入，對(duì)于一般市場(chǎng)主體是無能為力的，尤其是其中純粹的基礎(chǔ)性的科研項(xiàng)目必須有財(cái)政的無償投入。對(duì)于其中的可轉(zhuǎn)化為先進(jìn)生產(chǎn)力的部分，也需要財(cái)政貼息、稅收優(yōu)惠以及國(guó)家科技基金的扶持來啟動(dòng)市場(chǎng)化融資手段。

 

(二)自主科技創(chuàng)新的金融融資

 

金融資本能夠迅速地積聚并集中到技術(shù)創(chuàng)新中，促使技術(shù)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力和社會(huì)財(cái)富，并在其中實(shí)現(xiàn)自身的獲利増值。金融作為市場(chǎng)化融資手段本身就內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)發(fā)展之中，隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，與科技創(chuàng)新的結(jié)合日益緊密，在發(fā)達(dá)國(guó)家主要表現(xiàn)為技術(shù)金融的一體化，美國(guó)的表現(xiàn)尤為突出。一是自主科技創(chuàng)新是一個(gè)連續(xù)不斷的過程，企業(yè)為主體市場(chǎng)化融資是關(guān)鍵。因此，金融本身的發(fā)展構(gòu)成技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展必要的基礎(chǔ)條件。二是技術(shù)創(chuàng)新與經(jīng)濟(jì)増長(zhǎng)之間的緊密關(guān)系決定其成為金融發(fā)展的重要物質(zhì)手段與依托空間。三是金融功能與自主科技創(chuàng)新的特點(diǎn)相輔相成，二者都必須接受市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰。金融的項(xiàng)目篩選功能和監(jiān)控功能既加強(qiáng)了對(duì)自主科技創(chuàng)新的資金預(yù)算約束，又促使二者成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下的利益共同體。依據(jù)熊彼特的技術(shù)創(chuàng)新學(xué)派思想和新制度學(xué)派思想，對(duì)于技術(shù)創(chuàng)新的金融支持系統(tǒng)研究就是從金融制度安排出發(fā)，對(duì)二者內(nèi)在關(guān)系與機(jī)理的研究與探索。

 

二、自主科技創(chuàng)新的財(cái)政金融聯(lián)動(dòng)機(jī)制的實(shí)踐考察

 

新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)派的帕特里克(PfiC)區(qū)分了“需求導(dǎo)向”型金融與“供給導(dǎo)向”型金融。他認(rèn)為“需求導(dǎo)向”的金融發(fā)展是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的結(jié)果，而“供給導(dǎo)向”的金融發(fā)展則是先于對(duì)金融服務(wù)的需求，起著一定的先導(dǎo)作用。其中，“供給導(dǎo)向”的金融安排有助于實(shí)現(xiàn)資源從傳統(tǒng)部門向現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)部門的轉(zhuǎn)移和重新有效配置，從而更好地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)増長(zhǎng)。該理論假設(shè)也為其他經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研究所證明，但其中不可忽略的事實(shí)是，“供給導(dǎo)向”的金融安排要么主要發(fā)生在政府主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，要么主要發(fā)生在國(guó)有金融機(jī)構(gòu)。如墨西哥的國(guó)有金融機(jī)構(gòu)提供給工業(yè)部門的中期貸款和贊助創(chuàng)新及教育，還有韓國(guó)、日本等東亞國(guó)家的實(shí)踐也予以證明。

 

(一)自主科技創(chuàng)新的融資需求自主科技創(chuàng)新的主體是企業(yè)。事實(shí)上，不管是在創(chuàng)業(yè)初期還是擴(kuò)張發(fā)展期，科技型公司都比傳統(tǒng)型公司需要更多的資金才能促進(jìn)其快速的發(fā)展。由于研發(fā)對(duì)資金的消耗、無形資產(chǎn)被夸大與公司的實(shí)際市場(chǎng)能力和融資能力脫節(jié)以及公司規(guī)模化經(jīng)營(yíng)、應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)者和保持持續(xù)的研發(fā)能力，都需要持續(xù)的資金補(bǔ)充。其中，風(fēng)險(xiǎn)投資真正感興趣的不是企業(yè)初創(chuàng)期的融資而是作為企業(yè)成長(zhǎng)發(fā)展用的融資，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資主要目標(biāo)是通過對(duì)企業(yè)的投資獲得長(zhǎng)期的資本收益。但對(duì)于自主科技創(chuàng)新來說，不論是初創(chuàng)期的融資還是成長(zhǎng)期的融資都同樣重要，因?yàn)樽灾骺萍紕?chuàng)新是一個(gè)連續(xù)的過程。根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，科技創(chuàng)新的融資主渠道是金融機(jī)構(gòu)支持和資本市場(chǎng)支持、政府財(cái)政支持等。

 

由于自主科技創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)性，尤其是創(chuàng)新開始的種子期風(fēng)險(xiǎn)最大，成功率不足10%這一階段的資金來源主要是政府或準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)，資金形式是專項(xiàng)撥款或者是風(fēng)險(xiǎn)資本等股本金。但從風(fēng)險(xiǎn)投資的階段分布來看，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資主要集中在成長(zhǎng)階段的中后期，約有80%的風(fēng)險(xiǎn)資本投在這個(gè)階段，僅有4一6%左右投向創(chuàng)建階段，另有14%投資于成熟階段。而其它的金融支持如商業(yè)銀行貸款、金融市場(chǎng)融資則更在風(fēng)險(xiǎn)投資之后，集中于科技創(chuàng)新的擴(kuò)張、成熟階段，并需要政府財(cái)政擔(dān)保、補(bǔ)貼、政府采購(gòu)等財(cái)稅手段的適當(dāng)配合。美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)還表明：政府扶持的一個(gè)很重要方面是針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的長(zhǎng)期資本支持制定出一個(gè)好的稅收政策，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資追求高額投資回報(bào)率，極易受所得稅高低的影響。

 

(二)國(guó)外自主科技創(chuàng)新的財(cái)政金融聯(lián)動(dòng)機(jī)制

 

1.提供財(cái)政資助。1977年美國(guó)設(shè)立了小企業(yè)創(chuàng)業(yè)研究基金，規(guī)定國(guó)家科學(xué)基金會(huì)與國(guó)家研究發(fā)展經(jīng)費(fèi)的10%要用于支持小企業(yè)的技術(shù)開發(fā)。1982年，美國(guó)政府頒布《小企業(yè)發(fā)展法》規(guī)定研究發(fā)展經(jīng)費(fèi)超過1億美元的部門，要將財(cái)政預(yù)算的1.3%用于支持小企業(yè)發(fā)展。英國(guó)也于20世紀(jì)70年代推出了“對(duì)創(chuàng)新方式的資助計(jì)劃”，給符合條件、低于25萬(wàn)英鎊的小企業(yè)項(xiàng)目以1/3—1/2的項(xiàng)目經(jīng)費(fèi)補(bǔ)助。加拿大安大略省為鼓勵(lì)私人風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，對(duì)向高新技術(shù)企業(yè)投資的個(gè)人投資者給予投資總額30%的補(bǔ)助金。

 

2.稅收政策對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本的支持。美國(guó)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資額的60%免除征稅，其余40%減半征收所得稅。1978年和1981年兩次下調(diào)了長(zhǎng)期資本所得稅，最高稅率由49.5%下降到28%,后又下降到20%1996年6月截止的研究與實(shí)驗(yàn)稅收減免法，允許公司的I&D支出免交20%的稅。該法延長(zhǎng)至2004年，并且，小企業(yè)投資公司發(fā)起人可以享受特定稅收優(yōu)惠。

 

3.建立多層次資本市場(chǎng)。一是建立創(chuàng)業(yè)板。如美國(guó)的納斯達(dá)克助推許多中小企業(yè)成為企業(yè)巨頭。1990—1997年間，納斯達(dá)克市場(chǎng)為美國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)注入了近750億美元的資金，是美國(guó)私人創(chuàng)業(yè)資本總額的2倍。二是設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，與主板市場(chǎng)銜接。如日本東京證券交易所第二部?jī)H要求上市股份400萬(wàn)股以上，新上市公司一般先在第二部掛牌，有了相當(dāng)不錯(cuò)的表現(xiàn)后才有可能進(jìn)入第一部。三是為有潛在成長(zhǎng)性的中小企業(yè)融資開設(shè)柜臺(tái)交易市場(chǎng)等。

 

三、我國(guó)自主科技創(chuàng)新財(cái)政金融聯(lián)動(dòng)的缺陷與不足

 

羅納德。麥金農(nóng)(RnaldJMckimon)和愛德華肖(EcWadSShw)認(rèn)為，大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家存在著“金融壓制”。金融壓制主要表現(xiàn)為:金融機(jī)構(gòu)高度國(guó)有化，金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，商業(yè)銀行在政府規(guī)定的低利率水平下，一方面難以有效地吸收各種閑散資金，另一方面，由于資金使用的低成本而形成的資金供不應(yīng)求，導(dǎo)致銀行只能在政府的控制下，以“信貸配給”方式提供信貸，貸款不講經(jīng)濟(jì)效益，資金的缺乏與浪費(fèi)并存，嚴(yán)重阻礙了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。而經(jīng)濟(jì)的發(fā)展反過來影響了資金的積累和對(duì)金融的市場(chǎng)需求，影響了金融的發(fā)展。20世紀(jì)50—70年代，在絕大部分發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)都曾依靠金融部門大量融資來實(shí)現(xiàn)政府的發(fā)展意圖，最終導(dǎo)致金融的逐利本性與市場(chǎng)選擇被人為地限制，影響了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的増長(zhǎng)力量，形成了金融壓制。我國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家，基本上印證了“金融壓制”的存在，伴隨“金融深化”的過程，我國(guó)自主科技創(chuàng)新的財(cái)政金融聯(lián)動(dòng)也意味著金融支持的市場(chǎng)化回歸。

 

1.我國(guó)科技投入的金融支撐體系主要還是依靠銀行貸款，這種融資體制和機(jī)制不能很好地適應(yīng)加速科技發(fā)展的資金需求。主要表現(xiàn)為:一是科技投入產(chǎn)出的不確定性與商業(yè)銀行信貸原則相悖。根據(jù)我國(guó)商業(yè)銀行法規(guī)定，商業(yè)銀行實(shí)行自主經(jīng)營(yíng)，自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，自負(fù)盈虧和自我約束，銀行貸款發(fā)放必須遵循資金使用的效益性、安全性和流動(dòng)性原則。而自主科技創(chuàng)新收益的不確定性増加了商業(yè)銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)。二是缺乏對(duì)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償機(jī)制。國(guó)外許多國(guó)家為鼓勵(lì)和支持銀行等金融機(jī)構(gòu)介入科技領(lǐng)域大都采取了政府擔(dān)保方式。目前我國(guó)還沒有專門的科技風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金或科技貸款擔(dān)保基金，金融投入風(fēng)險(xiǎn)集中而難以分散轉(zhuǎn)化。而且銀行發(fā)放科技貸款的利率受到國(guó)家的嚴(yán)格管制，這使銀行只承擔(dān)了風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，卻得不到科技貸款所帶來的巨大收益。由此影響了銀行在科技領(lǐng)域投入的積極性。三是在我國(guó)現(xiàn)有的商業(yè)銀行體系中，缺乏能適應(yīng)中小型科技企業(yè)融資需求的金融機(jī)構(gòu)。國(guó)內(nèi)外的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，企業(yè)和為其服務(wù)的銀行之間，存在著規(guī)模對(duì)稱適應(yīng)服務(wù)的客觀規(guī)律。遵循這一規(guī)律，在我國(guó)金融體制的組織結(jié)構(gòu)中，應(yīng)當(dāng)建立和發(fā)展為中小型科技企業(yè)融資服務(wù)的小型科技銀行。

 

2.資本市場(chǎng)不完善。對(duì)資本市場(chǎng)的稅收管理只有零星的條例或臨時(shí)性的規(guī)定，不完整也不夠規(guī)范;課稅覆蓋面有限，對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的投資行為、二級(jí)市場(chǎng)上的交易差價(jià)收入、國(guó)家股和法人股的投資所得、場(chǎng)外交易、有價(jià)證券的繼承和轉(zhuǎn)贈(zèng)等，缺少稅收約束，特別是債券市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的稅制基本是空白。如對(duì)可流通股交易征收交易印花稅，但對(duì)法人股交易、期貨交易以及基金交易不征收交易印花稅，而且印花稅的稅率也不太合理。如沒有根據(jù)持股的時(shí)間長(zhǎng)短、交易額大小等，設(shè)置差別稅率。稅收政策導(dǎo)向不明顯，對(duì)個(gè)人投資者從上市公司分配到的收益要征收所得稅，而對(duì)買賣差價(jià)收入未征稅。同時(shí)，我國(guó)資本市場(chǎng)還存在重復(fù)課稅現(xiàn)象，如個(gè)人股息、紅利所得是從稅后利潤(rùn)中支付的，還要按20%的比例稅率上繳個(gè)人所得稅，影響了股東對(duì)股票長(zhǎng)期持有的積極性，不利于鼓勵(lì)長(zhǎng)期投資。

 

3.本土風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展緩慢。中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資研究院2007年初完成的《2006年度中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資調(diào)研報(bào)告》顯示，2006年中國(guó)新募集的風(fēng)險(xiǎn)資本中，有687%的資本為海外資本，中國(guó)內(nèi)地資本僅占31.3%。本土風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)近九成的本土風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)具有政府或國(guó)有企業(yè)背景，多數(shù)是以各地區(qū)科技部門為主體出資成立的，具有準(zhǔn)政府部門特征的投資機(jī)構(gòu)。這種“政府主導(dǎo)型”發(fā)展模式，無法適應(yīng)“風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)”高度市場(chǎng)化、高度競(jìng)爭(zhēng)性、快速反應(yīng)的行業(yè)特征。

 

一是財(cái)政撥款和銀行科技開發(fā)貸款為主體的風(fēng)險(xiǎn)資本規(guī)模小，財(cái)政資金的公共性與有限性不適合風(fēng)險(xiǎn)投資的市場(chǎng)本性。甚至有些地方政府以財(cái)政資金或銀行貸款作為風(fēng)險(xiǎn)資本投巨資扶持高新技術(shù)項(xiàng)目以帶動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，違背風(fēng)險(xiǎn)投資要求。二是政府作為主要出資方的同時(shí)，還參與投資的運(yùn)作與管理，缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和效率意識(shí)，而且易受政策影響，如幫助處于困境中的國(guó)有企業(yè)等。在缺乏規(guī)范管理和有效激勵(lì)的情況下，還容易引發(fā)個(gè)別政府官員的投機(jī)行為，如進(jìn)行證券或國(guó)債投機(jī)操作。

 

4政策性金融機(jī)構(gòu)亟待改革。我國(guó)1994年成立國(guó)家開發(fā)銀行、中國(guó)進(jìn)出口銀行和中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行等三大政策性銀行，十幾年來，對(duì)實(shí)現(xiàn)國(guó)家專業(yè)銀行向現(xiàn)代商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變、貫徹國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、促進(jìn)機(jī)電產(chǎn)品出口、支持國(guó)家糧食收購(gòu)和地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展都發(fā)揮了重要作用。但隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，政策性金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)行與發(fā)展受到質(zhì)疑。事實(shí)上，政策性金融機(jī)構(gòu)在一定程度上具有國(guó)有金融機(jī)構(gòu)的特征。按政府的意志辦事，財(cái)政提供擔(dān)保并承擔(dān)最終損失。政策性金融機(jī)構(gòu)不承擔(dān)任何經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)成本由此導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)欠佳、市場(chǎng)擠出效應(yīng)影響公平競(jìng)爭(zhēng)等等問題。但從我國(guó)國(guó)情出發(fā)，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)仍不完善，還存在運(yùn)用政策資源，提供必要的政策金融支持的空間，但政策性金融需要進(jìn)一步改革和完善，以防止其向金融壓制轉(zhuǎn)變。

 

四、完善我國(guó)自主科技創(chuàng)新的財(cái)政金融聯(lián)動(dòng)機(jī)制

 

(一)完善政策性金融貸款，以財(cái)政杠桿引導(dǎo)金融資金的流向

 

1.完善財(cái)政支出對(duì)金融的推力作用。對(duì)于國(guó)家想扶植的企業(yè)、想扶植的行業(yè)，由財(cái)政來進(jìn)行一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，如利息補(bǔ)貼，提高借款人承受力?；蛱峁?dān)保把一定的金融資金引導(dǎo)到財(cái)政想發(fā)展的行業(yè)或企業(yè)當(dāng)中來，促進(jìn)金融資金流向科技行業(yè)，實(shí)現(xiàn)科技創(chuàng)新。政府可以建立企業(yè)自主創(chuàng)新的貸款風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制和擔(dān)?；?，引導(dǎo)商業(yè)銀行開展對(duì)自主創(chuàng)新企業(yè)提供差別化、標(biāo)準(zhǔn)化的金融支持。

 

2發(fā)揮政策性金融機(jī)構(gòu)的作用。據(jù)央行的規(guī)劃，政策性銀行將盡快轉(zhuǎn)變?yōu)橛懈?jìng)爭(zhēng)力的開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)，在提供國(guó)家財(cái)力許可的金融的同時(shí)，更好地為包括西部地區(qū)在內(nèi)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和實(shí)施走出去戰(zhàn)略提供持久的金融服務(wù)。在政策性銀行轉(zhuǎn)變?yōu)殚_發(fā)性金融機(jī)構(gòu)的思路下，為促進(jìn)自主科技創(chuàng)新的國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略，政策性金融機(jī)構(gòu)應(yīng)強(qiáng)調(diào)其貫徹執(zhí)行國(guó)家政策意圖的引導(dǎo)者作用和促進(jìn)商業(yè)資金進(jìn)入國(guó)家優(yōu)先發(fā)展和導(dǎo)向領(lǐng)域的催化和媒介作用。政策型銀行應(yīng)對(duì)國(guó)家重大科技專項(xiàng)、國(guó)家重大科技產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目的規(guī)?；谫Y和科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、引進(jìn)技術(shù)消化吸收項(xiàng)目、高新技術(shù)產(chǎn)品出口項(xiàng)目等提供貸款，給予重點(diǎn)支持。在政策允許范圍內(nèi)，對(duì)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展所需的核心技術(shù)和關(guān)鍵設(shè)備的進(jìn)出口，提供融資支持。

 

一是通過進(jìn)出口銀行的信貸投入，服務(wù)國(guó)家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略、支持我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展、引導(dǎo)高新技術(shù)企業(yè)“走出去”作為支持進(jìn)出口貿(mào)易和對(duì)外經(jīng)濟(jì)合作的國(guó)家政策性銀行，僅2007年上半年國(guó)家進(jìn)出口銀行就支持了約300億美元的高新技術(shù)產(chǎn)品出口以及境外投資項(xiàng)目，同時(shí)對(duì)國(guó)內(nèi)高新技術(shù)企業(yè)的自主創(chuàng)新及科技研發(fā)給予了融資支持，有力地支持了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。進(jìn)出口銀行的信貸投入作為國(guó)家科技投入體系的重要組成部分，應(yīng)充分發(fā)揮其作用。

 

二是國(guó)家開發(fā)銀行。國(guó)家開發(fā)銀行行長(zhǎng)陳元認(rèn)為，在中國(guó)這樣的發(fā)展中大國(guó)，不能等待市場(chǎng)的自然形成，要加快發(fā)展，就必須把政府、市場(chǎng)、金融、企業(yè)等要素資源整合起來，充分運(yùn)用政府信用和政府投資的基礎(chǔ)性作用，提高信貸與財(cái)政融資的聯(lián)動(dòng)效率，并積極為融資走向資本市場(chǎng)創(chuàng)造條件，促進(jìn)企業(yè)、金融、財(cái)政、經(jīng)濟(jì)的健康協(xié)調(diào)發(fā)展。目前開發(fā)銀行重點(diǎn)轉(zhuǎn)向支持區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展。具體應(yīng)在區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同階段，對(duì)在區(qū)域產(chǎn)業(yè)體系中處于主導(dǎo)地位，能夠促進(jìn)地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向合理方向演進(jìn)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)予以重點(diǎn)支持。同時(shí)，繼續(xù)關(guān)注政府與市場(chǎng)的難點(diǎn)與熱點(diǎn)，在自主科技創(chuàng)新過程中，發(fā)揮政策金融的種子資金支持力度，引導(dǎo)自主科技創(chuàng)新。

 

三是農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行。中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行對(duì)農(nóng)業(yè)科技成果轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化實(shí)施傾斜支持政策?！秶?guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006—2020年)》的若干配套政策中指出，中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行對(duì)農(nóng)業(yè)科技成果轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化實(shí)施傾斜支持政策。具體可以通過農(nóng)發(fā)行以貼息的方式向農(nóng)業(yè)項(xiàng)目提供中長(zhǎng)期貸款，支持農(nóng)業(yè)生產(chǎn)條件和農(nóng)村生活條件的改善，促進(jìn)農(nóng)業(yè)新技術(shù)、新產(chǎn)品和新興生物資源等農(nóng)業(yè)科技開發(fā)和成果轉(zhuǎn)化，増強(qiáng)農(nóng)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

 

(二)發(fā)展資本市場(chǎng)，完善資本市場(chǎng)有關(guān)稅制

 

發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)對(duì)促進(jìn)企業(yè)自主科技創(chuàng)新行為發(fā)揮著籌資功能、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)功能和優(yōu)化資源配置的功能。此外，資本市場(chǎng)還為創(chuàng)新企業(yè)提供專業(yè)的財(cái)務(wù)和管理顧問服務(wù)，可促使其健康成長(zhǎng)。從某種意義上來說，美國(guó)科技創(chuàng)新的成功得益于其以強(qiáng)大的資本市場(chǎng)為主體的高效的金融體系。因此，實(shí)現(xiàn)我國(guó)的自主創(chuàng)新戰(zhàn)略，政府最應(yīng)做的是要營(yíng)造好的創(chuàng)新環(huán)境，包括建立健全相關(guān)的法律制度、推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展，建立包括主板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)等的多層次資本市場(chǎng)，為創(chuàng)新企業(yè)融資和風(fēng)險(xiǎn)資本退出提供渠道。對(duì)此，自主科技創(chuàng)新的財(cái)稅政策應(yīng)著眼于有利于資本市場(chǎng)發(fā)展的稅收政策，促進(jìn)資本市場(chǎng)良性運(yùn)轉(zhuǎn)。

 

1.完善證券交易印花稅。充分考慮投資者交易額的大小和持有時(shí)間的長(zhǎng)短，重新設(shè)計(jì)差別比例稅率，以保護(hù)廣大中小投資者和鼓勵(lì)中長(zhǎng)線投資。參考國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，世界上絕大多數(shù)國(guó)家收取證券交易印花稅都是單向征收，而在美國(guó)、日本、德國(guó)等國(guó)家對(duì)證券交易都是實(shí)施免稅政策?？紤]我國(guó)的國(guó)情，不可能一下子取消印花稅，具體可以調(diào)低稅率，同時(shí)實(shí)行賣方單向納稅。

 

2注意證券投資所得稅與個(gè)人和企業(yè)所得稅的銜接。首先，取消對(duì)個(gè)人股息、紅利所得計(jì)征20%所得稅的規(guī)定，同時(shí)征稅環(huán)節(jié)從分配環(huán)節(jié)改為變現(xiàn)環(huán)節(jié)征稅，防止重復(fù)征稅。其次，根據(jù)“同股同權(quán)、同股同利”的原則，對(duì)國(guó)家股、法人股的投資所得開征所得稅，以保護(hù)廣大中小投資者的利益。再次，對(duì)企業(yè)或機(jī)構(gòu)投資者獲得的股息實(shí)行“免稅法”，因?yàn)楣煞莨景l(fā)放的股息所得己繳納了企業(yè)所得稅。同時(shí)，所得稅應(yīng)在最終環(huán)節(jié)納稅，對(duì)己發(fā)放的股息和紅利作為企業(yè)成本從企業(yè)利潤(rùn)中除去，免征企業(yè)所得稅，由最終的受益人繳納所得稅。

 

3.建議適時(shí)開征證券交易所得稅。證券交易所得稅考慮對(duì)長(zhǎng)期投資者的所得實(shí)行較低的稅率，對(duì)短期投資者的所得按照一般所得征稅，并允許全額扣除費(fèi)用，包括手續(xù)費(fèi)、印花稅。除銀行存款、國(guó)庫(kù)券及國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券可免稅外，對(duì)各企業(yè)及投資基金盈利性組織的證券交易所得，按現(xiàn)行企業(yè)所得稅稅率25%征收。對(duì)個(gè)人則仍按20%的比例稅率征稅。以持券期的長(zhǎng)短為標(biāo)準(zhǔn)，將資本利潤(rùn)和炒作利潤(rùn)區(qū)別開來，給予資本利潤(rùn)減半征稅的優(yōu)惠，以保證中長(zhǎng)期投資者的利益。

 

(三)發(fā)揮財(cái)稅政策對(duì)本土風(fēng)險(xiǎn)資本的支持作用

 

1.設(shè)立財(cái)政引導(dǎo)基金，如設(shè)立國(guó)家、省級(jí)或地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金，作為風(fēng)險(xiǎn)投資的母基金，不直接對(duì)具體項(xiàng)目而是強(qiáng)調(diào)引導(dǎo)性，以保本微利經(jīng)營(yíng)，用激勵(lì)和獎(jiǎng)勵(lì)專業(yè)機(jī)構(gòu)投資的方式，最大限度地調(diào)度市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)集聚，從而實(shí)現(xiàn)政府資金的有償使用。2006年10月21日，全國(guó)首個(gè)由地方政府設(shè)立的政策性扶持資金一上海浦東新區(qū)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金正式啟動(dòng)，具體的基金運(yùn)作還有待于進(jìn)一步完善和推廣，而且國(guó)家級(jí)的引導(dǎo)基金還有待于啟動(dòng)。

 

2提供政府資助。為了鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資，可向風(fēng)險(xiǎn)投資者和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供財(cái)政無償資助，一是分擔(dān)小企業(yè)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，二是發(fā)揮高科技投資的導(dǎo)向作用。

 

我國(guó)目前國(guó)家級(jí)政府資助的主要有國(guó)家自然科學(xué)基金、企業(yè)科技進(jìn)步基金以863計(jì)劃、火炬計(jì)劃等政府資助基金，但規(guī)模較小，作用也有限，而且省級(jí)或地方的同類政府資助規(guī)模也較小，運(yùn)行也不規(guī)范。